方正证券：春节前后资金或将趋稳 关注区域分化
民众国际期货：：债市研究 | 春节前后资金或将趋稳；关注区域分化
民众国际期货官网： 齐晟太子看债
核心观点
1、固定收益市场展望：关注春节前后资金波动及金融数据
2月8日当周将有2800亿逆回购到期，春节结束当周将有2000亿逆回购和2000亿MLF到期。从上周资金利率走势看，下周民众国际期货大额投放且在节前提前续作MLF的必要性不大，市场流动性预期已转为紧平衡背景下，继续关注民众国际期货节前公开市场操作情况。而节后当周有2000亿逆回购和2000亿MLF到期，从往年经验看节后民众国际期货连续多周净回笼属于常态，资金利率虽有上行但波动幅度小于节前，对节后资金面保持相对乐观。
2月8日及春节假期值得关注的数据有：中国将公布1月金融数据、1月通胀数据；美国将公布1月核心零售总额、1月核心CPI；欧元区将公布12月贸易差额数据等。当前市场对于社融增速回落趋势已形成一致预期，对新增人民币信贷预测数值也较为相近。一方面，关注房地产贷款集中度管理对居民中长期贷款影响及实体融资需求是否出现边际变化；另一方面，关注年末信托规模集中压降后的非标融资变化。
2月8日当周有220亿政金债计划发行，春节假期结束当周有贴现国债计划发行。考虑到政金债可能存在超发情况，预计下周实际发行总规模在500亿左右。春节假期结束当周，2月19日有3M贴现国债计划发行，该期限贴现国债发行规模在200-300亿，同时考虑可能有政金债发行，发行总规模或在800亿左右。
高频数据一览：节前出口需求
减弱，出口集装箱运价回落
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利率债一周回顾：
流动性压力缓解，现券走势较弱
单周净投放960亿，资金面
相对平稳，长期存单未见改善
上周公开市场操作实现净投放960亿元，民众国际期货操作更加精准灵活。后两日民众国际期货实施14D逆回购投放跨节资金，仅对冲当日到期量。实际7D逆回购也满足跨节时点需求，但14D的信号意义更为积极。资金利率从高位回落，资金面相对平稳。隔夜资金利率回到2%以下，周四跨节资金需求相对旺盛，7D价格略有上行。单周整体波动较小，资金面平稳。受资金面影响的短期存单发行利率也基本回落，长端发行利率有所回升。春节期间2000亿MLF到期或仍需等到节后续作，银行长端负债略显紧张。
存单发行量符合季节性表现，存单发行利率再次分化。单周总发行量从4362亿回落至3156亿，符合春节前季节性走势。单周偿还量从3025亿回升至4178亿，净融资额从1337亿再次转负至-1022亿。节前最后一周发行规模将有明显回落，同时下周及春节结束当周将分别有3118亿和3392亿存单到期，预计春节结束当周发行量相对较大。上周受资金面影响各期限存单发行利率直线上行，本周短端存单利率跟随资金利率走势明显回落，长端利率则仍保持在相对高位。
一级招标情绪改善，二级国开走势弱于国债
一级招标情绪改善。国债方面，三期附息国债中标利率符合预期，但中标倍数略有下滑。政金债方面，一年期国开债和农发债中标利率偏高，其余期限发行尚可，倍数有所分化。
二级现券收益率不同程度上行，市场情绪依旧受民众国际期货操作扰动，国开债表现明显偏弱。上周一流动性收紧压力缓解，现券走势有所好转，特别是短端利率下行较快。但周三民众国际期货从单日净投放转为净回笼，脆弱的市场情绪再度受到扰动，当日各期限利率出现不同程度上行。国开债整体表现弱于国债，结合3Y国开债跌幅明显偏大来看，或与当周基金产品赎回有关。各期限利率不同程度上行，由于短端利率受资金面改善影响上行幅度不大，国债和国开债期限利差基本与前值持平，目前分别在51.4bp和82.4bp。
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信用债一周回顾：
关注区域间的经济财政实力分化
本周热议：关注区域间的经济财政实力分化
随着各省2020年经济、财政相关数据的陆续公布，我们可以看到在疫情考验之下，地区之间经济财政实力存在进一步分化。
经济总量方面，2020年广东省GDP规模仍居全国首位，江苏的GDP规模首次突破10万亿元大关；西藏、青海、宁夏的GDP规模依旧垫底。21个省份2020年GDP增速都在全国整体增速之上；但湖北、内蒙古、辽宁、黑龙江等地的GDP增速则远低于全国水平。
由于湖北受疫情冲击较大，2020年GDP增速全国最低，为-5%，规模排名下滑1位，被福建省赶超；河北GDP规模赶超北京，江西排名GDP规模赶超辽宁，各自排名均上升1位；贵州GDP规模赶超了山西和内蒙古，排名第20位，内蒙古由于GDP增速接近于0，规模排名下滑2位。
上市公司代表各地的经济质量与活力。上市公司方面，各省之间的差距也在拉大。东部沿海省份广东、浙江、江苏、上海、山东、福建的上市公司数量和市值都居前，且2020年上市公司市值的同比增速也保持在40%~50%的水平，特别是福建省的增速亮眼；北京的上市公司数量和市值排名也位居前列，但市值同比增速仅20%，远低于中位数水平。中部省份中安徽、湖南的上市公司数量和市值较为可观，增速也不错；湖北和河南的上市公司市值相当，但河南的上市公司数量却较少；江西和山西的上市公司情况则在中部省份相较逊色。
西部省份中，四川表现最为突出，且上市公司市值的同比增速超过了70%；陕西和重庆次之，目前A股上市公司数量刚突破50家，但市值同比增速较高；剩余西部省份，除贵州省总市值表现突出外（贵州茅台市值占贵州省A股市值近90%），其他省份上市公司数量和市值都较低。东北地区中辽宁稍好一些，黑龙江和吉林的上市公司数量和市值也同样较低。
金融机构上市情况方面也呈现出东部明显占优，广东、浙江、江苏、北京、上海的A股上市金融机构均超过10家，中部省份及四川多为3、4家，西部省份多为1家或没有。上市金融机构的区域分布一定程度可以反映出地区金融业的发达程度和金融资源情况。
地级市层面，深圳、杭州、遵义、广州、佛山、长沙、无锡、苏州等城市上市公司的总市值排名居前。2020年末A股上市公司总市值（剔除金融股）排名前20位的城市主要分布在广东（4个）、江苏（3个）浙江（2个）、山东（2个）、安徽（2个）、四川（2个）。
地区财力方面，疫情影响之下，2020年各省的财政收入情况都有不同程度的承压。2020年，全国半数省份的一般公共预算收入与上年持平或负增长，其中降幅显著的省份为湖北和天津，出现了超过20%的下降；黑龙江、新疆、广西、吉林的降幅在5%~9%。山东、北京、湖南、辽宁等省份2020年一般公共预算收入与上年持平。河南、甘肃、浙江、江苏2020实现了约3%的正增长；湖北和青海的增幅最大，也仅有约6%。
财政自给率方面，2020年，全国七成省份的财政自给率不足50%，上海、北京、广东、浙江、江苏等省份自给率相对较高，而新疆、黑龙江、甘肃、青海、西藏的自给率则不足30%。且由于2020年普遍存在财力下滑，仅河北、北京、四川等9个省份的财政自给率较上年有略微好转，其余省份财政自给率进一步恶化。
负面信息监测
一级发行情况：净融资规模小幅
下降，取消发行情况有所好转
信用债一级发行规模回落，净融资规模小幅下降。具体来看，一级发行量2582亿元，较前周减少约875亿元；偿还量1272亿元，较前周降低约567亿元，整体净融资规模小幅下降至1310亿元，仍处于相对较高水平。
取消或推迟发行的债券规模有所下降。本周流动性紧张局面有所缓解，取消或推迟发行情况较上周好转，取消债券数量为29只，涉及的取消金额约200亿元。
一级发行成本方面，各等级中票的平均发行利率普遍上行。AAA、AA+和AA/AA-等级中票发行利率在本周分别变动31bp、13bp和52bp，来到4.18%、4.52%和5.78%水平。
二级成交情况：收益率上行，信用利差压缩
信用债二级收益率继续上行，信用利差继续压缩。无风险利率上行主导下，各等级中票收益率继续上行约2bp，3年期AAA、AA+和AA等级中票分别来到3.71%、3.95%和4.39%。信用利差被动继续收缩，3年期各等级中票信用利差收窄约9bp。
期限利差方面，各等级的期限利差小幅走阔。上周期限利差略有回升，各等级的5Y-1Y和3Y-1Y的期限利差平均走阔约2bp；AAA、AA+和AA等级中票3Y-1Y利差目前分别来到44bp、50bp和58bp。
等级利差方面，各期限的等级利差继续小幅收窄。1年期和3年期AA-AAA等级利差收窄1~2bp，分别来到55bp和69bp，5年期AA-AAA等级利差稳定在95bp。
二级成交方面，上周前十活跃券中均为2021年新发行债券，多数为中高等级超短融；上周西藏金租、华夏幸福、贵州水城高科等主体的相关的债券大幅折价成交，海航系债券收益率涨幅居前。
4、转债一周回顾：权益普涨转债继续下跌，低价转债疲软
市场整体表现：权益市
场回暖，转债指数走低
股指普涨，转债指数走低。本周各股指上涨，但转债指数走低，上证50收涨3.43%，沪深300收涨2.46%，民众期货转债指数收跌2.26%，上证转债指数收跌1.58%。行业方面，申万一级行业13涨15跌，其中休闲服务、银行、食品饮料行业领涨，分别涨13.50%、6.37%、5.98%；国防军工、有色金属、计算机行业领跌，分别跌5.54%、5.12%、4.97%。
转债随正股走强，前期热门个券交易活跃延续。本周涨幅前十个券多随正股走强，太阳、安20、鸿达转债涨幅较好，分别涨18.62%、11.84%、9.04%。成交方面，成交活跃个券中不乏小盘转债，前期热门个券如英科、隆20、赣锋、蓝帆转债等本周仍延续交易活跃。
转债溢价率与上周持平，平价中枢跌至近一年低点
尽管权益市场各板块集体走强，但转债市场仍继续走弱。溢价率中枢略小幅下行0.8%至19.7%，而转债平价中枢则继续大幅下探3.1元至83.5元，为近一年低点。
策略方面，上周转债市场延续颓势，跌幅大过权益，中低价位转债下跌数量多于中高价转债。平价中枢连续多周下探，而估值却未见明显下行，警惕未来杀估值风险。市场消息多认为此轮下跌与近期债基赎回以及主板中小板合并推进注册制导致优劣股票加速分化有关。我们认为，春节前避险情绪上升，策略上我们仍以中性偏谨慎为主，适当压低溢价率，低价券逐渐磨底过程中可给予关注。同时近两周大量转债触发下修条款，关注发行人条款行使意愿。板块方面建议关注顺周期、TMT等板块，另外仍需警惕疫情反复带来的短期风险。个券可关注：盛屯、紫金、明泰、南航、万孚、大参、东缆、利德、聚飞。
风险提示：民众国际期货货币政策超预期收紧；海外突发事件；疫情发展对经济影响超预期等
