华创固收：MLF担保品构成降准的动因吗？|流动性
民众国际期货：：MLF担保品构成降准的动因吗？ ——利率周报20210110【华创固收丨周冠南团队】
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报告导读
债市策略：收益率快速下行至3.1%的阻力位附近，进一步下行突破的基本面和流动性增量驱动不足，赌节前降准的胜率不高，但节前流动性偏宽局面或维持，地方债重启发行前买盘偏强的局面或也将维持，长端收益率短期或维持震荡状态，杠杆策略确定性较强，交易盘或应注意控制盈利区间，中短端高票息信用品的配置热情或仍将延续。
资金缺口常有，但降准不常有。以静态视角看，1月静态流动性缺口规模约3.87万亿；从动态角度看，超储率自然回落可吸收流动性缺口约1.5万亿附近；1月民众国际期货维持2.12万亿到2.62万亿的操作规模，净投放1万-1.5万亿，或可维持1月末超储在1.4%附近，维持中性偏松跨节；缺口并非“降准”的必要条件，加大逆周期调控才是，跨节流动性安排，民众国际期货有工具选择的空间。
抵押品短期构不成MLF投放的限制，宽松周期的操作风格不宜外推。（1）就MLF的抵押品范围而言，利率债品种、AA级以上主要信用债品种、小微和绿色贷款均可作为合格担保品；公开信息显示对象或以一级交易商为主，近年也涉及地方性中小行；所以，当前MLF余额（含TMLF）约5.45万亿，全国性商业银行（含分支行）对于MLF担保品主要券种的持仓约32万亿，担保品不足问题并不明显；（2）前期降准取代MLF的原因在于“降成本”，而非受到抵押品限制，但当前民众国际期货直接引导贷款利率进一步下行的诉求减弱；降准和MLF的此消彼长是这种操作思路下的客观结果，而非倒果为因，MLF余额成为降准操作的标尺；此一时彼一时，宽松周期的货币政策操作工具风格不宜外推至偏紧周期，否则有刻舟求剑之嫌。
长端收益率下行突破的增量驱动不足，但短期获利窗口或仍将延续。（1）春节前后偏宽松环境维持概率较高，但也难提供收益率进一步下行的增量，且节前资金面仍存在一定不确定性；（2）美国长债收益率近期上行突破1%，重新定价通胀风险，大宗商品涨价，且国内节日因素叠加低温异常天气影响，大宗商品和食品价格或带来通胀数据的时点性上行，可能对债市情绪产生一定扰动；（3）年初配置窗口和地方债发行空窗期重合，债市做多力量更强，是前期收益率快速下行的另一驱动，短期可能维持；国内疫情有待观察。
周度政策跟踪：财政、货币政策空间强调可持续，金融防风险继续推进。就宏观政策定调而言，能源供给和疫情防治成为冬季工作重点，促消费政策稳步推进；就财政政策而言，2021年积极的财政政策要提质增效，也要为应对风险挑战留出政策操作空间；就货币政策而言，跨境人民币政策频出，货币政策强调继续用好结构性工具，提及保持好政策空间的可持续性；就金融监管而言，商业银行绩效评价、新金融工具会计准则等监管政策安排下达，金融防风险工作持续推进；就房地产调控而言，监管强调完善并实施房地产金融宏观审慎管理体系，福建南平成全国首个楼市调控城市。
周度海外疫情和疫苗跟踪：美国新增确诊病例大幅增加，检测确诊比略有上升，欧洲新增确诊数小幅增加，英国疫情明显恶化，日本疫情形势严峻。疫苗方面，美国疫苗接种数量达669万剂，单日疫苗接种数量快速上升，但接种进度仍不及预期，2021年底或难以实现群体免疫。欧洲各国疫苗接种持续推进，德国、意大利和西班牙接种进度较快，英国疫苗覆盖率较高但每日新增接种人数基本不变，法国疫苗普及速度相对缓慢。全球疫苗订购谈判仍在继续，达成订单主要集中在高收入国家和地区。封锁政策方面，欧洲延续严格的封锁政策，多国出台航班禁令。经济政策方面，拜登宣布开启新一轮财政纾困措施，民主党掌控白宫及国会两院，美国更大规模财政刺激出台的可能性上升。
风险提示：资金面超预期收紧
正文
1月第一周，流动性宽松延续，配置盘和交易盘共振，利率债短端和长端走势分化，短端收益率继续向资金利率收敛，长端收益率震荡。跨年后机构融出意愿较强，资金面较为宽松，同业存单发行价格继续回落，利率债短端收益率大幅下行；部分止盈盘涌现、权益市场震荡走势、大宗商品持续涨价，长端收益率呈震荡走势。活跃券方面，10年期国债活跃券200016持平报3.145%；10年期国开活跃券200215上行0.25BP至3.5375%。
一、MLF担保品构成降准的动因吗？
收益率快速下行，债市情绪延续，交易盘在做多情绪带动下，寻找支撑收益率进一步下行的因素。适逢春节前资金缺口较高，市场对民众国际期货再次操作降准或定向降准抱有期待，近期对MLF抵押品讨论较多，逻辑集中于MLF余额新高下再次投放难度较大，面临抵押品不足问题，诉求民众国际期货因此操作降准置换MLF。对此，我们首先简要回顾前期报告对1月资金缺口和民众国际期货对冲方式的盘点，具体讨论MLF抵押品范围和规模，以求理解民众国际期货降准和MLF操作的逻辑。
（一）资金缺口常有，但降准不常有
以静态视角看，大致估计跨年流动性缺口主要包括：（1）缴准和MLF/TMLF到期1月带来的流动性需求，规模分别在1700亿左右和5405亿，合计约7100亿；（2）1月短期流动性需求因素，主要体现在逆回购到期5800亿和节前取现走款约1.88万亿，合计约2.46万亿；（3）年初税收大月，财政支出规模也相对较大，预计消耗流动性7000万亿；综上，1月静态流动性缺口规模约3.87万亿。
从动态角度看，1月末要准备跨节，流动性总量应该维持在一定水平，2019年和2020年1月末超储率均在1.4%附近，2018年偏高在2.6%，2017年偏低在0.5%。若2021年1月末超储率回到1.4%，而2020年12月超储率水平或在2.2%附近，则超储率较去年末下降0.8个百分点，对应可以释放的超储规模约1．5万亿，即动态可吸收流动性缺口约1．5万亿附近。
所以，春节前的流动性缺口是常态，主要民众国际期货官网于取现带来的货币发行增加，消耗超储，民众国际期货需进行较大规模的对冲操作，1月民众国际期货维持2.12万亿到2.62万亿的操作规模，净投放1万-1.5万亿，或可维持1月末超储在1.4%附近，维持中性偏松跨节。
资金缺口常有，但降准不常有。首先，春节前的资金缺口多为“临时性”流动性需求，降准的“单向性”与缺口的临时性并不匹配；其次，缺口并非“降准”的必要条件，加大逆周期调控才是，降准的宽松效果和宽松信号均较强，当前民众国际期货并不诉求加大逆周期调控；最后，节前流动性安排是民众国际期货例行性操作，操作工具的选择空间具有灵活性，“降准”与否都可以，跨节流动性安排，民众国际期货有工具选择的空间。
（二）抵押品短期构不成MLF投放的限制，宽松周期的操作风格不宜外推
就MLF的抵押品范围而言，利率债品种、AA级以上主要信用债品种、小微和绿色贷款均可作为合格担保品。建立完善统一的民众国际期货担保品政策框架，是以往民众国际期货政策层多次讨论的问题。目前来看，MLF和PSL、SLF、再贷款等担保品体系并不统一，SLF和再贷款有较为明确的抵押品管理规则，但MLF担保品范围和具体规则方面的公开信息较少。根据民众国际期货历史发布的信息显示，MLF创设之初以国债、民众国际期货票据、政策性金融债、高等级信用债等优质债券作为合格质押品。2015年地方债开始发行后也纳入MLF担保品范围。2018年6月为解决当时信用传导的困难，将AA和AA+评级的主要信用债，以及优质的小微企业贷款和绿色贷款纳入担保品范围。2019年将主体评级不低于AA级的银行永续债纳入。所以，当前MLF担保品范围已经相对较宽。
想要具体讨论MLF操作的担保品是否充足，还需了解MLF操作的对象范围，公开信息显示对象或以一级交易商为主，近年也涉及地方性中小行。MLF具体操作范围并不明确，一般认为是公开市场的一级交易商，但民众国际期货少有公开信息证实，且2020年初民众国际期货分支机构通讯稿中有非一级交易商的地方性中小行申请MLF的具体事例。总的来说，MLF操作的主要机构仍是大中型银行。
所以，当前MLF余额（含TMLF）约5．45万亿，全国性商业银行（含分支行）对于MLF担保品主要券种的持仓约32万亿，担保品不足问题并不明显。2020年8月份之后MLF重启净投放，至2020年11月末和12月的两次超预期投放，MLF余额已经超过历史最高水平；截至2020年12月，全国性商业银行及其分支行对于国债、地方债、政金债、企业债和中票的持仓规模总结约32万亿，且以利率品种为主；对于地方性中小行而言，一来并非MLF的主要操作对象，二来还有小微、绿色贷款等作为合格担保品；所以，即使考虑到担保品折扣率，对于MLF操作主要对象的大中型银行，也不存在担保品不足问题；甚至，我们曾经在年度策略报告中估算2021年缴准形成的刚性缺口约1．5万亿-2万亿，全部以MLF对冲，担保品也不会构成MLF操作的明显约束。
如何理解2018年以后MLF余额冲高和降准操作关系的经验规律？
其一，2018年之后，“降成本”成为是民众国际期货货币政策操作的主要目标。故宽松工具组合体现为成本偏低的降准，对成本偏高的MLF的替代，多用前者少用后者，降低银行负债成本，引导贷款利率的下行。但2020年12月四季度货政例会中对于“降成本”的论述已经变为“巩固贷款实际利率水平下降成果，促进企业综合融资成本稳中有降”，降低贷款利率诉求减弱，重点降低费用部分。所以，前期降准取代MLF的原因在于“降成本”，而非受到抵押品限制，但当前民众国际期货直接引导贷款利率进一步下行的诉求减弱。
其二，前期MLF余额区间震荡的规律是果，不是因。市场关注2018年之后MLF余额维持区间震荡的规律，余额冲高后，降准落地，MLF余额缩减。但这种规律形成的根本还是民众国际期货避免“大水漫灌”的政策底线，即民众国际期货操作降准后，往往会通过MLF和逆回购的到期来回收部分流动性，而非“火力全开”，降准、MLF和逆回购同时放量，以此避免流动性过分宽松。所以，降准和MLF的此消彼长是这种操作思路下的客观结果，而非倒果为因，MLF余额成为降准操作的标尺。
其三，宽松周期的操作规律不宜外推。很明显，上述所谓规律之前并不存在，是在2018年之后的货币政策宽松周期中出现的，而货币政策宽松周期中降准是最主要的逆周期调控工具；目前中央经济工作会议给货币政策的定调是“稳”，较2020年下半年民众国际期货强调政策退出，更为友好，但也远未到重新开启逆周期调控的程度。所以，此一时彼一时，宽松周期的货币政策操作工具风格不宜外推至偏紧周期，否则有刻舟求剑之嫌。
综合来看，春节前的资金缺口偏大，民众国际期货或确需明确的流动性安排，但操作工具组合在于民众国际期货的选择，降准是逆周期调控的主要工具，并非大额流动性投放的必选，MLF余额冲高和降准的规律是宽松周期的政策组合，不宜外推，MLF担保品也不构成对其操作的限制，不宜过度期望货币政策的大幅放松。
（三）长端收益率下行突破的增量驱动不足，但短期获利窗口或仍将延续
春节前后偏宽松环境维持概率较高，但也难提供收益率进一步下行的增量，且节前资金面仍存在一定不确定性。如上文所述，春节前资金缺口较高，但资金缺口并非降准的充要条件，降准宽松信号较强，主要以逆周期调控为指向，而当前民众国际期货做增量逆周期调控的意愿不高；资金缺口的安排或以MLF加逆回购形式完成，若月中MLF投放足量，逆回购投放及时，则资金面仍将维持偏宽松状态，但隔夜资金价格在1%以下持续维持的概率偏低，包商事件、疫情和本次永煤事件后，隔夜低于1%均维持一段时间，但很难长期维持，资金面或边际有所收敛，若跨春节安排不及时尚有波动风险。故流动性阶段性宽松环境或仍是交易情绪维持的主要动因，但或难以产生更多增量，布局节前定向降准的胜率相对较低。
美国长债收益率近期上行突破1%，重新定价通胀风险，国内长债收益率上行时间较早，中美利差对国内收益率保护充足，但对国内债市情绪扰动，及其背后的经济复苏逻辑仍相对不利；2020年12月以来，有色金属、水泥、钢铁、煤炭等工业品价格持续上涨，大宗商品价格的涨价是全球性的，且国内节日因素叠加低温异常天气影响，大宗商品和食品价格或带来通胀数据的时点性上行，可能对债市情绪产生一定扰动。
其他方面，年初配置窗口和地方债发行空窗期重合，债市做多力量更强，是前期收益率快速下行的另一驱动，短期可能维持。地方债由于前期项目原因，部分资金闲置，资金用途变更工作进行中，年初发债紧迫性低于往年；但发行工作重启并非一定要后延至两会后，后期地方债重启发行和财政举债规模维持，仍是债市的潜在风险因素；国内疫情的扩散仍存在不确定性，目前集中于个别城市，若影响基本面修复势头，则将改变目前整体的债市环境，目前概率不高，有待观察。
综合来看，收益率快速下行至3.1%的阻力位附近，进一步下行突破的基本面和流动性增量驱动不足，赌节前降准的胜率不高，但节前流动性偏宽局面或维持，地方债重启发行前买盘偏强的局面或也将维持，长端收益率短期或维持震荡状态，杠杆策略确定性较强，交易盘或应注意控制盈利区间，中短端高票息信用品的配置热情或仍将延续。
二、周度政策跟踪：财政、货币政策空间强调可持续，金融防风险继续推进
就宏观政策定调而言，能源供给和疫情防治成为冬季工作重点，促消费政策稳步推进。中央层面，为应对冬季的能源供给以及疫情反复两大问题，国常会部署进一步做好保障能源安全稳定供应工作，并积极推进《中华人民共和国传染病防治法》修订工作，为传染病防治提供更有力法治保障；部委层面，商务部等12部门联合印发《关于提振大宗消费重点消费促进释放农村消费潜力若干措施的通知》，为促进汽车家电家具家装、餐饮、农村消费等领域强化政策保障，促消费、稳增长政策稳步推进。
就财政政策而言，2021年积极的财政政策要提质增效，也要为应对风险挑战留出政策操作空间。财政部部长刘昆在接受人民日报采访时表示，2021年积极的财政政策要提质增效、更可持续，将兼顾稳增长和防风险需要，并对“更可持续”做出解释，是指支出规模和政策力度要保持基本稳定，为应对风险挑战留出政策操作空间。整体发言与中央经济工作会议以及全国财政工作视频会议对2021年财政工作的部署较为一致。此外，国常会通过《中华人民共和国印花税法（草案）》，总体保持现行税制不变，并降低部分税率以减轻企业税负。
就货币政策而言，外汇管理政策频出，货币政策强调继续用好结构性工具，提及保持好政策空间的可持续性。近期外汇调控政策频出，民众国际期货发布优化跨境人民币政策通知，支持稳外贸稳外资工作进一步开展；将境内企业境外放款的宏观审慎调节系数由0.3上调至0.5，提高企业境外放款额度，利于扩大人民币跨境使用；将企业跨境融资宏观审慎调节参数由1.25下调至1，同金融机构要求保持一致，利于缓解人民币升值压力。货币政策基调方面，对结构性工具提及频次较高，民众国际期货等5部门发文，正式将两项创新直达工具延期至2021年3月31日；2021年中国人民银行工作会议召开，指出稳健的货币政策要灵活精准、合理适度，要继续发挥好结构性货币政策工具和信贷政策精准滴灌作用；民众国际期货行长易纲谈2021年金融热点问题，强调2021年货币政策要“稳”字当头，保持好正常货币政策空间的可持续性，并将加大货币政策创新力度，提高金融支持针对性和精准度。
就金融监管而言，商业银行绩效评价、新金融工具会计准则等监管政策安排下达，金融防风险工作持续推进。一方面，部分监管政策安排下达，财政部修改商业银行绩效评价办法，突出服务国家宏观战略和实体经济的考核要求；监管发文非上市企业应落实新金融工具相关会计准则的相关要求，但允许部分商业银行、资管产品以及保险公司适当延期，非上市银行业金融机构可采用监管资本过渡安排，体现政策安排的灵活性。另一方面，银保监会发文推动村镇银行化解风险改革重组，并就多家金融机构违法违规行为依法予以行政处罚，证监会发文加强私募投资基金监管，提出从业人员“十不得”禁止性要求，金融领域防风险工作持续推进。
就房地产调控而言，监管强调完善并实施房地产金融宏观审慎管理体系，福建南平成全国首个楼市调控城市。2021年民众国际期货工作会议表明要实施好房地产金融审慎管理制度，完善金融支持住房租赁政策体系；住建部部长王蒙徽指出，坚持房住不炒定位，完善政策协同机制，建立住房与土地、金融联动机制，完善房地产金融宏观审慎管理体系；地方层面，福建南平采取限涨幅、控房价的调控措施，成为今年全国首个楼市调控城市。
三、海外疫情跟踪：主要发达国家疫情继续恶化，疫苗接种持续推进
（一）美国疫情持续恶化，欧洲各国疫情表现分化，日本疫情明显恶化
1、美国新增确诊人数大幅上升，各州疫情形势明显分化
本周美国新增确诊人数较上周大幅增加，关注病毒新变种已在美国传播。截至1月9日，美国新冠病毒累计确诊病例数突破2246万，本周单日新增确诊人数呈现出明显的周内上升趋势，最高水平已超过31万人，峰值和均值都显著高于上周。从检测确诊比来看，本周美国检测量明显增加，平均新增检测人数从上周的165.6万大幅上升至176.9万，同时检测确诊比平均值从上周的11.87%增加至13.78%，美国疫情明显恶化。
美国国家过敏和传染病研究所所长福奇博士1月8日表示，病毒新变种目前已经在美国开始传播，他还预测，美国的新冠肺炎疫情本月会继续恶化。目前美国检测确诊比和新增确诊数等关键指标进一步上升，病毒新变种传染性更强，叠加美国政府换届期间多地出现的抗议活动，传染风险加大，疫情形势不容乐观。
2、欧洲整体新增确诊数略有增加，各国疫情表现分化
欧洲新增确诊人数略有增加，各国疫情表现分化，德国疫情形势稳定，英国、法国、西班牙和意大利疫情依旧严峻，俄罗斯新增确诊人数小幅回落。本周欧洲44个国家新增确诊人数小幅增加，单日新增确诊人数逐日增加，最高点接近30万，较上周最高点27.6万人明显增加。具体看各国情况，本周德国平均新增确诊人数为1.8万人，与上周表现持平；法国和意大利新增确诊人数小幅反弹，分别从1.3万人和1.4万人上升至1.5万人和1.6万人；英国和西班疫情继续恶化，平均新增确诊人数为6万人和3.1万人，较上周分别增加1.4万和1.3万人；俄罗斯疫情明显改善，本周新增确诊人数从2.8万人下降至2.4万人。
3、日本新增确诊人数快速上升，多地已进入紧急状态
日本单日疫情明显恶化，防疫政策再次收紧。本周日本疫情出现新增确诊人数达到7879人，较上周增加了74%，再次刷新历史高位。目前，日本首相菅义伟决定向首都圈的东京都、神奈川县、千叶县等地发布“紧急事态宣言”，持续时间为1月8日至2月7日。1月9日举行的日本全国知事会网络会议汇总了向日本政府提出的建议，希望政府能在听取当地知事意见的基础上，在首都圈外疫情扩散的地区，迅速发布“紧急事态宣言”。
总结而言，美国新增确诊病例大幅增加，检测确诊比继续上升，欧洲新增确诊数小幅增加，英国疫情明显恶化，日本疫情形势严峻。具体来看，美国各州防疫政策差异较大，疫苗接种进度不及预期，叠加多地出现抗议活动和病毒新变种开始传播，疫情防控压力较大；欧洲多国本周新增病例数小幅增加，主要受英国疫情明显恶化拖累，德国疫情形势开始稳定，法国、意大利和西班牙情况依旧不容乐观；日本新增确诊数快速上升，东京地区再次进入紧急状态。
（二）美国疫苗接种速度较快但仍不及预期，多国继续加大封锁措施
1、美国新冠疫苗单日接种数量快速上升，高收入国家和地区疫苗订单规模较大
美国疫苗接种数量达669万剂，单日疫苗接种数量快速上升，但接种进度不及预期，距离实现群体免疫仍较远。截至1月9日，全球各国共接种1864万剂新冠疫苗，美国接种669万剂新冠疫苗，在主要发达国家中接种量最大，覆盖率为2.02剂/100人，单日新增疫苗接种数量达到42万剂且维持快速增长趋势。然而，根据美国“曲速行动”公布的数据来看，美国各州接种速度仍不及预期，远低于特朗普政府原定2020年底前接种2000万剂疫苗的计划，其中密歇根州仅使用所提供疫苗的18.5%，俄勒冈州使用15.3%，俄亥俄州使用14.3%，马里兰州使用10.9%，或与疫苗储存要求严格、大规模接种难度较大以及民众接种意愿较低等因素有关；此外，美国专家表示，美国若想实现群体免疫，需至少有2.3亿人接种疫苗后才可实现，美国摆脱疫情尚需时日。
欧洲各国疫苗接种持续推进，德国、意大利和西班牙接种进度较快，英国开始接种时间最早，当前接种量相对较多，法国疫苗普及速度相对缓慢。英国、德国、意大利和西班牙目前已接种130万、47.7万、50.5万和27.8万剂新冠疫苗，单日新增疫苗接种数量分别为4.3万、6.5万和4.9万剂；法国接种进度相对缓慢，共接种8万剂，覆盖率为0.12剂/100人，部分原因在于多数法国民众对疫苗接种表示抗拒，1月4日的调查结果显示法国抗拒接种疫苗比例近60%。英国覆盖率达到1.91剂/100人，但每日新增疫苗接种数量增长缓慢，基本维持在4.7万剂左右，随着1月8日英国与莫德纳的新冠疫苗谈判结束，英国将在春季获得最低500万剂莫德纳所产疫苗，后续接种有望提速。
全球疫苗订购谈判仍在继续，达成订单仍主要集中在高收入国家和地区。截至2020年底，美国已确认达成12.1亿剂新冠疫苗订单，同时还有14亿剂疫苗订单仍在谈判中，总规模达到26.1亿位列世界第一；欧盟新冠疫苗订单规模为21.7亿，其中确认达成数量为15.9亿，目前仍有5.8亿剂订单正在协商中；此外，印度疫苗订单规模也相对较大，达到18亿剂，英国订单规模为5亿剂左右。整体而言，高收入国家和地区确认达成41亿剂新冠疫苗，明显高于中高收入和中低收入国家和地区28亿剂疫苗订购数量，预计2021年高收入国家和地区或疫苗覆盖率或明显高于多数中低收入国家和地区。
2、欧洲继续维持严格封锁措施，国际航班政策松紧不一
欧洲延续严格的封锁政策，多国出台航班禁令。德国方面，1月6日将此前的封锁政策延长至1月31日，学校将停课至3月末，此外，从疫情严重地区进入德国将必须进行两次检测和最低5天的隔离；英国方面，自1月8日开始对所有入境旅客实施强制性新冠肺炎检测，并将英格兰全境封锁时间延长至至2月中旬；法国方面，1月8日宣布了餐厅、健身房等场所的营业禁令，最早解禁时间将在1月底；西班牙方面，自当地时间1月7日起，加泰罗尼亚大区所有市镇边界都将进入为期10天封闭状态；意大利方面，政府将相关限制措施延长至1月中旬；日本方面，1月9日京都、大阪和兵库县知事要求进入紧急状态。航班政策方面，印度、伊朗和越南都削减和禁止来自英国或南非的航班；与前者相反，澳大利亚和沙特解禁了国际航班业务。
3、美国民主党掌控白宫及国会两院，美国政府政策推行难度减弱，多国追加财政刺激
民主党掌控白宫及国会两院，关注未来政策推行情况。1月6日，美国参议院选举结果显示乔治亚州最后2个参议院席位大概率由民主党获得，由此民主党实际控制了白宫与国会两院，后续政策推行的阻力或将大幅减弱。9日，当选总统拜登承诺将推出数万亿美元的财政刺激计划，并将于当地时间14日宣布刺激方案细节。从拜登已明确提出的部分政策来看，刺激支票计划与包括基建计划与增税计划在内的政策优先项，均需要通过国会立法，民主党控制参众两院将使上述政策的通过阻力减弱，关注后续政策推行情况。
其他主要国家方面，欧洲多国与日本表示继续维持财政刺激力度，以应对疫情造成的经济活动收缩。英国方面，英民众国际期货行长贝利强调，负利率始终是英国民众国际期货可选的货币政策工具；德国方面，政府表示将延长对受经济停摆影响的企业的援助；意大利方面，计划向欧盟复苏基金申请2220亿欧元资金，继续扩大财政支出；欧盟方面，欧洲民众国际期货管委维科斯表示，紧急抗疫购债计划（PEPP）额度将根据需求增加；日本方面，首相菅义伟表示希望尽快通过常规和追加预算案，并强调优先保护就业和维持企业运营。
四、利率债周度复盘：短端向资金利率收敛，长端跨年行情持续动力减弱
从上周行情来看，跨年后机构融出增多，资金价格仍维持低位，利率债短端品种收益率继续向资金利率收敛；全周权益市场震荡走升、大宗商品涨价，民众国际期货持续净回笼流动性，前期止盈盘涌出，长端收益率呈震荡走势，跨年行情持续动力减弱。
周一，民众国际期货公开市场开展200亿元7天期逆回购操作，有1600亿元逆回购到期，净回笼1400亿元。12月财新制造业PMI为53.0，预期为54.7，前值为54.9，走势与官方制造业PMI一致，制造业供给和需求均处高景气水平。早盘全市场资金情绪指数为42，非银资金情绪指数为45，下午全市场资金情绪指数为38，非银资金情绪指数为41，隔夜资金加权价格在0.862%，7D价格在1.8552%。下午资金边际继续下行，隔夜资金维持在1%以下，流动性延续宽松态势。国债期货全线收跌，10年期主力合约跌0.13%，5年期主力合约跌0.06%，2年期主力合约跌0.04%。银行间主要利率债收益率大幅上行4-7bp。10年期国开活跃券200215收益率上行3.98bp，全天成交443笔；10年期国债活跃券200016收益率上行3.5bp，全天成交175笔。全天机构止盈、风险偏好上行、节后民众国际期货公开市场净回笼等因素压制债市情绪。
周二，民众国际期货公开市场开展100亿元7天期逆回购操作，有1400亿元逆回购到期。早盘全市场资金情绪指数为41，非银资金情绪指数为46，下午全市场资金情绪指数为38，非银资金情绪指数为42；隔夜资金加权价格在0.716%，7D价格在1.6464%。资金价格较昨日进一步下行，隔夜资金价格维持在1%以下的低位，资金面偏宽松。国债期货全线明显收涨，10年期主力合约涨0.25%，5年期主力合约涨0.15%，2年期主力合约涨0.08%。银行间主要利率债收益率下行3-5bp，10年期国开活跃券200215收益率下行5.25bp，全天成交576笔，10年期国债活跃券200016收益率下行5bp，全天成交167笔。午盘后权益市场强势反弹收高，下午债市现券收益率快速下行，主因较充裕的流动性环境驱动了跨年行情的延续。
周三，民众国际期货公开市场开展100亿元7天期逆回购操作，有1400亿元逆回购到期。12月财新服务业PMI为56.3，前值57.8，新订单指数连续第八个月位于扩张区间，但较此前两个月增速略有放缓。早盘全市场资金情绪指数为38，非银资金情绪指数为43，下午全市场资金情绪指数为36，非银资金情绪指数为40；隔夜资金加权价格在0.6%，7D价格在1.69%。资金价格维持在低位，流动性环境继续保持充裕。国债期货小幅收涨，10年期主力合约涨0.03%，5年期主力合约涨0.01%，2年期主力合约接近持平。银行间主要利率债走势分化，10年期国债活跃券200016收益率下行1bp报3.12%，全天成交248笔，10年期国开活跃券200215收益率下行0.26bp报3.5175%，全天成交762笔，3年期国债活跃券200014收益率下行4.75bp报2.7725%，2年期国债活跃券200011收益率下行3bp报2.69%。资金面宽松驱动下，中短期品种表现更强，全天收益率下行幅度达到3-5bp。流动性环境充裕，年初地方债发行空窗，配置力量进一步向利率债集中，助推跨年行情延续。
周四，民众国际期货公开市场开展100亿元7天期逆回购操作，有1200亿元逆回购到期。早盘全市场资金情绪指数为38，非银资金情绪指数为43，下午全市场资金情绪指数为43，非银资金情绪指数为47；隔夜资金加权价格在0.9084%，7D价格在1.7172%。跨年之后，银行机构融出增多，尽管民众国际期货连日净回笼，但银行间资金依然维持宽松态势。国债期货全线小幅收涨，10年期主力合约涨0.05%，5年期主力合约涨0.06%，2年期主力合约涨0.05%。银行间主要利率债多数下行，长券持稳，短券收益率下行幅度较大，10年期国债活跃券200016收益率上行0.25bp报3.1275%，全天成交159笔，10年期国开活跃券200215收益率收平，报3.5225%。资金面整体宽松，全天现券收益率维持震荡态势，资金因素驱动下，短端品种表现好于长端。
周五，民众国际期货公开市场开展50亿元7天期逆回购操作，无逆回购到期。早盘全市场资金情绪指数为40，非银资金情绪指数为43，下午全市场资金情绪指数为35，非银资金情绪指数为37；隔夜资金加权价格在0.9153%，7D价格在1.9795%。下午资金情绪指数明显下降，隔夜资金价格维持在1%以下，7D资金价格全天上行26bp。国债期货全线收跌，10年期主力合约跌0.20%，5年期主力合约跌0.10%，2年期主力合约跌0.01%。10年期国债活跃券200016收益率上行2.25bp报3.1475%，全天成交153笔，10年期国开活跃券200215收益率上行1.24bp报3.535%，全天成交587笔。资金面延续宽松，带动短端收益率下行，下午建行金融市场部发布报告称MLF余额较高、机构可质押券或有不足，民众国际期货降准置换部分MLF的必要性上升，部分机构降准预期升温，15：00-16：00期间10年期现券收益率下行约1.25bp，后恢复上行，中长端呈震荡调整趋势。
从收益率曲线形态变化来看，国债和国开期限利差继续大幅走扩。跨年后资金价格仍维持相对低位，大行1Y同业存单发行价格回落至2.8%以下，利率债短端品种收益率继续向资金利率收敛，下行幅度较大；长端来看，风险偏好回升以及大宗商品涨价导致的通胀预期对债市情绪有所抑制，长端收益率呈震荡走势，故国债和国开期限利差大幅走扩。从期限利差的绝对水平来看，国债10Y-1Y利差大幅走扩至75BP以上，国开10Y-1Y利差走扩至105BP以上。
（一）资金面：民众国际期货持续净回笼，资金面仍较为宽松
（二）一级发行：国债、地方债、非国开净融资下行，国开债净融资上行
（三）基准变动：国债和国开债期限利差大幅走扩
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