关注结构性的问题——民众期货证券民众期货策
早盘我们认为要关注风险偏好的回落,债券可以积极一点。实际情况确实如此,伴随着风险偏好回落,利率也大幅下行。
不管是宏观还是微观,还是金融市场都出现了结构性的问题,这些问题可能隐含了市场的不同预期和分歧,也对后期金融市场的走势有一定的参考意义,我们认为值得关注。
(1)宏观方面,生产强于消费的问题。3月份以来,宏观数据体现出这一特点,一方面是因为生产复工速度快于消费,另外一方面,即使消费不好,生产一段时间内也可以累积库存。但是,生产如果一直快于消费,最终会重新去库存。
(2)房地产市场的结构性问题。大城市房地产回暖好于中小城市;房价回暖,但房租下降并存。由于中国目前贫富悬殊,疫情对有钱人冲击较为有限,但是对普通的家庭冲击较大。房租的下行反映出更多的老百姓受到疫情冲击是比较严重的;商业房租的下行,则体现出很多企业受到的冲击也不小。
(3)外需和内需的结构性分化。疫情发生以来,内需下滑大,但是出口还可以,似乎疫情对外需冲击不大。但我们也知道,出口还是由外需决定,如果海外疫情不缓和,经济下行压力大,我们的出口增速早晚还是要降下来。
(4)股市方面,全球都“v”反弹,但是也都体现出周期股低迷,科技股和消费股更好的结构性分化。股市的v反弹体现出股市对经济乐观的预期,但钢铁,银行股等周期股的低迷,又体现出市场对经济的悲观预期,也似乎很矛盾。
(5)信贷和社融快速增长,而企业依然融资难和贵的问题。信贷和社融持续增长,理论上应该是改善企业融资环境,但是很多小企业依然融资难和贵。融资难是因为银行风险偏好的回落,融资贵则体现为5月份以来利率上行导致的融资成本上行,而PPI下行则体现出盈利的恶化,企业遭遇双杀。
(6)实体对经济悲观和金融市场对经济乐观的分化。我们调研的情况看,实体企业对经济非常的悲观,但是从金融市场的表现看,似乎对经济复苏很乐观。这个偏差说明什么?和国外类似,放水更多进入了金融市场,实体流动性改善的慢。而且金融市场可以依靠预期来投资,实体经济更多需要实打实的需求改善才会乐观。但是,如果实体经济不乐观,金融市场太乐观,最终实体经济没起来,金融市场也要修正过于乐观的经济预期。
综合而言,我们认为这些结构性的问题和分化,恰恰说明目前经济层面,金融市场层面存在对未来预期的不一致,存在对经济过度乐观或者悲观的预期。金融市场的最终走势还是要围绕实体经济的趋势而运行。目前金融市场对实体经济过于乐观,最终一定会通过金融市场的反向变化来修正乐观的预期。
2、民众期货证券早盘策略:关注风险偏好的回落
海外市场方面,fed议息会议预期2020年经济下滑6.5%,失业率达到9.3%,并预期保持低利率到2022年。受此影响,美债利率大幅下行,美元大幅贬值,人民币升值趋势也更为明显。此外,最近看全球风险偏好有所回落。国内方面,宏观信息不多。市场方面,虽然资金面依然处于不太宽松的状态,但央行持续公开市场放钱,也在传递温和态度,一级发行市场逐渐回暖,二级市场抛盘也减弱;此外,人民币升值趋势下,外资继续成为购买中国债券的主力;宏观高频数据较5月份有所放缓,特别是汽车销售,电厂耗煤等等,显示宏观数据改善速度减弱。因此,我们认为债券市场调整压力已经明显缓和。考虑到国内股市也和全球股市一样处于高位,一旦国内风险偏好走弱,利率下行概率就更大。
3、如何理解5月财政存款的超季节性上升?
昨日公布的5月金融数据中,财政存款新增1.31万亿,增幅远超历史季节性规律,主要受5月政府债券发行放量及财政支出节奏偏慢所致。对于这一异常情况,有观点认为是由于前4个月财政支出节奏较快,提前透支了财政存款规模,反映在财政存款的存量从此前的均值5万亿左右下降到了4万亿以下,因此5月份财政存款的大幅增加主要是为了弥补此前透支的部分财政存款,因此认为虽然5月财政存款环比大增,也并不意味着未来财政支出就会明显增加,从而不会对资金面带来明显利好。对此我们并不认同:
首先,5月财政存款的增加主要与地方专项债放量有关。5月政府债券发行放量,其中最主要的组成部分就是规模达万亿的地方专项债,而地方专项债都是与具体项目支出一一对应的,发行获得的融资未来必然会通过项目投资使用掉,属于政府性基金预算。而财政收支缺口属于一般公共预算,并不存在通过专项债融资弥补财政收支缺口的可能性。因此未来5月新增的这部分财政存款绝大部分都会逐步投放出去。
其次,前四个月财政存款的下降更多与税收减少有关,财政支出刚性的背景下,未来财政存款规模减少或将成为常态。前四个月财政存款存量规模之所以持续下降,一方面与疫情冲击下,政府财政刺激力度加强有关,但另一方面更重要的原因是,经济下行压力加大导致税收收入明显下滑,且政府允许部分企业税收缓缴甚至免缴,也对短期财政收入带来较大冲击。支出只增不降而收入持续下滑,财政存款的回落就成为了必然结果。结合近期政府不断强调提高财政资金的使用效率,未来偏低的财政存款存量规模可能成为常态。
4、继续关注风险偏好回落对债券市场的利好
早盘利率小幅下行,央行OMO净投放资金,继续体现呵护市场资金的意图。股市方面,近期风险偏好开始回落,油价也从高位回落。我们认为,前期风险资产反弹过快,已经充分反映了对经济的乐观预期,后期面临回落的压力。如果风险偏好回落,将对债券市场形成一定的利好。
5、如果央行不更多放水,谁更难受?
疫情发生后,全球央行都大规模放水,股债商品都出现明显的价格反弹。但是随后股市和大宗商品的反弹,提升了经济乐观预期,进而压制了债券市场的走势。形成了虽然央行还在放水,但是股市,大宗表现远好于债券的情况。
伴随着疫情的缓和,央行放水也会更克制,至少不会如金融市场预期的那么乐观。一旦央行放水速度放缓,谁更难受?我们认为,考虑到股市和大宗对流动性的反映要远大于债券市场,而且债券市场已经充分调整。因此,一旦流动性投放不如预期,风险资产跌幅会更大。
6、关注美国疫情的反复
5月中旬以来美国新冠单日新增确诊数量在2万/日附近震荡,近期市场开始关注部分州疫情出现的反复,那么目前各州疫情情况究竟如何?
根据纽约时报统计的美国各州复工时间顺序,把50个州分为三批:第一批复工(复工时间为4月16日-4月30日),共计11个州(其中9州由共和党州长管辖);第二批复工(复工时间为5月1日-5月15日),共计27个州(其中16州由共和党州长管辖);第三批复工 (复工时间为5月16日以后),共计14个州(其中仅1州由共和党州长管辖)。
数据显示的情况看,三批州疫情形势出现分化:或受抗议集会的影响,6月以来第一批和第二批复工州新增确诊人数(7日移动平均)开始明显反弹,而且已高于前期峰值水平;但第三批复工州管控措施相对更严,目前前新增确诊仍然呈下降趋势。目前特朗普已经开始着手计划恢复总统竞选集会,人群聚集带来的疫情不确定性仍是一个潜在风险点。