当前转债的流动性或是一把双刃剑|转债_民众期货
【天风研究】 孙彬彬
摘要：
转债本周表现较为异常，指数层面没有跟上权益市场的反弹节奏，估值层面却继续在提升。中证转债指数周涨幅0.08%，转债价格均值回升至124.52元，溢价率均值扩大至38.02%。出现这种结构性异常的表现，主要原因在于游资沉寂一周后又回到转债市场中，本周中证转债成交额2324.55亿元，较上周增长1倍多，周五超过5倍换手率的个券达到18支，占当日成交总额的六成以上。整体转债市场的流动性反复，干扰了转债的估值体系，导致流动性的边际变化成为当前转债市场最大的不确定性风险因素。
对于长期配置转债资金而言，多样化的转债持有人结构是非常欢迎的，有助于提升转债市场的流动性，长此以往是利好转债市场继续扩容。但是流动性提升也需要一个标准，就是长期且稳定。短期游资带来的流动性提升我们不能看作是机会，反而是隐患。估值被动提升后，流动性的边际变化将成为转债最大的风险因素，一旦周交易量再下滑至1000亿以内，转债溢价率收缩幅度会比此前更大。
二季度我们目标非常明确，防范转债自身或有风险，控制组合波动，绝对收益而言仓位中性，配置目标为下半年铺垫，不建议追短期反弹。个券推荐以流动性好的大标的、龙头公司为主：中天、亨通、顺丰、东财、19中电EB、康弘、桐昆、海亮、环境、木森、光大；低估值品种：日月、明阳、G三峡EB、博世、常汽、鸿达、湖广、华钰、盛屯。
可转债市场
权益反弹未压缩转债估值
在美股强势反弹的带动下，本周A股低开高走，三大股指全面反弹，创业板指涨幅居前，周涨幅3.64%。北上资金强势回归，沪深港通本周净流入379.59亿元，交易量方面较上周略微提升。一季度经济数据本周公布，GDP增速-6.8%，基本符合市场预期，二季度相较于一季度必然会明显的反弹，但行业分化会延续，受疫情影响大，海外出口需求过于依赖的板块仍存在不确定性。下周开始为一季报高峰期，权益市场或出现业绩超预期的alpha机会。
转债本周表现较为异常，指数层面没有跟上权益市场的反弹节奏，估值层面却继续在提升。中证转债指数周涨幅0.08%，转债价格均值回升至124.52元，溢价率均值扩大至38.02%。出现这种结构性异常的表现，主要原因在于游资沉寂一周后又回到转债市场中，本周中证转债成交额2324.55亿元，较上周增长1倍多，周五超过5倍换手率的个券达到18支，占当日成交总额的六成以上。整体转债市场的流动性反复，干扰了转债的估值体系，导致流动性的边际变化成为当前转债市场最大的不确定性风险因素。
流动性或是双刃剑
对于长期配置转债资金而言，多样化的转债持有人结构是非常欢迎的，有助于提升转债市场的流动性，长此以往是利好转债市场继续扩容。在流动性相对较弱的时期，规模小、成交量小的转债品种对于大资金组合的净值贡献是比较低的，一方面是配置比例很难提升，另一方面是为防范流动性风险。所以流动性提升会使得转债市场更加有效，让一些规模较大的资金组合可以去选择更多有性价比的小品种转债，也能够享受市场扩容带来的alpha。
但是流动性提升也需要一个标准，就是长期且稳定。上周有所收敛的游资，本周又来了一个回马枪，交易量的大幅波动目前已经严重影响了转债市场的估值体系，指标和价值的背离，使得转债的配置性价比持续下降。短期流动性的突然提升，成为未来转债市场的风险隐患。上周开始收缩的转股溢价率水平，本周又反弹至高位，这种情况若继续持续，4月机构持有转债的规模可能会继续下降，这也让部分新增的长线资金对转债更加望而却步。
估值被动提升后，流动性的边际变化将成为转债最大的风险因素，一旦周交易量再下滑至1000亿以内，转债溢价率收缩幅度会比此前更大。并且溢价率收缩同样具有传导性，小品种会影响部分高弹性的大品种估值收缩，比如璞泰转债、恩捷转债，4月以来正股有近20%的反弹幅度，但是转债涨幅却不足3%，高估值转债品种就算是龙头公司，在这种环境下未来的风险是大于机会的。但对于一些无效仓位的高股息品种影响有限，更多的是将高价偏股性转债的溢价率压下来。此外，还会影响新券上市的首日溢价率水平。
所以，短期游资带来的流动性提升我们不能看作是机会，反而是隐患。我们更希望转债持有人结构像去年下半年到今年1月份的变化状态，新增的长期“固收+”资金进入转债市场，逐步增持且合理博弈。转债与正股的价值背离，未来一定会修复的，修复的核心就是当前转债性价比远低于正股，修复的导火索或许就是流动性边际下降。短期的转债趋势上表现有可能会复制去年4月份的走势，所以在高位的转债指数背景下，择股要学习去年4月份的经验，注重公司的基本面。尤其马上进入一季报的高峰期，我们要防范小品种公司业绩低于预期，这类转债就算属于低价低估值的范围，回调的幅度或许也不会小。
截止目前，可转债发行企业中，共有88只可转债披露了业绩预告，4只可转债披露了一季度相关数据，其中业绩增加的转债有28只，30只转债净利润为证，但增速为负，33只转债一季度净利润为负。整体数据基本符合预期，除了医药、农业、必选消费品，其他板块多数下滑或亏损。龙头公司相对更优于二线蓝筹，二季度龙头公司优势或更加明显，持续看好新基建、风电、环保、化工、汽车、黄金等疫情影响有限以及低估值板块。
所以二季度我们目标非常明确，防范转债自身或有风险，控制组合波动，绝对收益而言仓位中性，配置目标为下半年铺垫，不建议追短期反弹。个券推荐以流动性好的大标的、龙头公司为主：中天、亨通、顺丰、东财、19中电EB、康弘、桐昆、海亮、环境、木森、光大；低估值品种：日月、明阳、G三峡EB、博世、常汽、鸿达、湖广、华钰、盛屯。
市场一周走势
截至周五收盘，上证指数报收2838.49，一周上涨1.50%。创业板指数报收2020.77,一周上涨3.64%。从股市的行业表现情况来看，板块多数上涨，以采掘、电子和休闲服务等板块涨幅最大，仅农林牧渔板块下跌。
从个券的表现情况来看仅有162只转债市价上涨，涨幅前五的个券有横河转债（82.38%）、晶瑞转债（37.66%）、海大转债（37%）、盛路转债（36.98%）、凯发转债（28.53%），跌幅前五的个券包括英联转债（-3.03%）、湖广转债（-2.89%）、新北转债（-2.79%）、奥佳转债（-2.48%）、川投转债（-1.87%）。从相对估值的角度来看，135只个券溢价率上涨，其中横河转债（82.1%）、海大转债（40.94%）、盛路转债（39.82%）、晶瑞转债（33.55%）、新天转债（32.07%）为估值上升前五位。
本周估值变动情况，本周偏股性转债转股溢价率上行2.6329%到21.3597%，偏债性到期收益率下行0.2226%至1.8652%。
本周各评级可转债按回售收益率排行的情况如下：
重要股东减持情况
本周发布转债减持公告的公司：君禾转债、天目转债、森特转债、宏辉转债、雷迪转债、永高转债
转债发行进展
私募EB项目更新
本周私募EB项目进度更新如下表所示：
