主体评级由AA骤降到B 刚泰集团债券爆雷--民众国

　　来源：债券大本营

　　9月26日，国信证券公告指出，截至2018年9月26日16时，发行人刚泰集团未将应付利息及回售本金划付至中国登记结算有限责任公司上海分公司指定账户。

　　据了解，刚泰集团面临流动性不足的情况，截至目前仍未得到有效改善。当前刚泰集团资金周转困难，无法按期足额支付“16刚集01”的利息及回售金额。因未能按期完成付息兑付，“16刚集01”可能面临停牌的风险。

　　资料显示，“16刚集01”发行规模为5亿元，期限为3年，附第2年末发行人上调票面利率选择权和投资者回售选择权，起息日期为2016年9月26日。根据回售实施结果公告，“16刚集01”回售金额为5亿元。

　　9月25日，大公国际资信评估有限公司发布跟踪评级报告，将“16刚集01”、“16刚集02”信用等级从AA调整为B，将刚泰集团主体信用等级从AA调整为B，评级展望为负面。该评级报告认为，本次评级结果反映刚泰集团面临较差的偿债环境，财富创造能力较弱，可用偿债来源偏离度较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。

　　01、疯狂并购，结出恶果

　　今年6月，刚泰集团曾向上海市发出《关于请求帮助刚泰集团解决短期流动性危机的情况报告》，报告上称，上海市浙江商会执行副会长单位刚泰集团由于此前媒体发布的《刚泰控股或涉财务造假 经营现金流6年净流出58亿元》报道，金融机构对刚泰集团产生了不信任感，采取了抽贷等方式，致使公司发生流动性危机，公司正常经营已被干扰。

　　刚泰集团遭遇了金融机构抽贷，从而引发流动性危机，而导致这一切的来源是新浪财经对于刚泰控股财务造假的质疑。

　　刚泰控股，这家主营黄金和珠宝饰品的上市公司，因控股股东刚泰集团被媒体踢爆财务危机在6月9日就开始停牌，至8月20号复牌后开始上演跌停潮，截至目前，股价较停牌前跌去56%。

　　刚泰控股的前身是1993年就已上市的厦门国贸泰达，几经易主，直到2008年，徐建刚出资1.37亿元入主。进入徐建刚时代的刚泰控股仍然未能逃脱颠沛流离的命运。

　　2008年至今，刚泰控股合计耗资近60亿元收购了7家公司，先后涉足、地产、矿业、互联网O2O、影视文化、黄金珠宝等众多行业。我们知道好公司通常都会专注主业，在特定领域深入耕耘，刚泰控股的朝三暮四程度让人惊叹。

　　主业不断变换除了彰显徐建刚长袖善舞及其个人财富暴增外，公司盈利能力并没有显著改善。

　　疯狂的并购和主业转换，离不开大股东徐建刚幕后的推波助澜，罔顾中小股东权益，多次企图以上市公司名义高额溢价收购大股东个人资产：

2009年欲斥资3.64亿溢价34倍收购大股东资产上海腾海工贸

2012年斥资26亿溢价31倍收购大股东资产大冶矿业

　　通过复盘刚泰控股历史上的五个代表性并购交易，可以发现刚泰这些并购基本全部失败收场，或涉罔顾中小股东利益高额溢价收购大股东个人资产。上市公司收购徐建刚旗下资产6年产生的利润远未回本，收购的黄金珠宝及影视文化标的亦未实现业绩承诺。

　　此外，公司并购瑞格嘉尚文化传播公司在连续两年未完成业绩承诺的情况下3.5亿商誉并未减值处理，国鼎黄金连续三年均未完成业绩承诺情况下1.6亿商誉也未减值，优娜珠宝亦连续两年未完成业绩承诺但1.6亿商誉仅减值749万，投资者需要高度警惕公司未来商誉减值可能。

　　02、被媒体踢爆财务危机，违约早有征兆

　　经营性现金流持续6年为负，高度依赖融资，负债激增，财务稳健性岌岌可危！

　　查阅刚泰集团2017年报表，2017年公司在营业收入下降20%的情况下依然录得盈利小幅增加。但是最让人惊奇的是，从2015年到2017年，公司经营性现金流全部为负数，三年内分别流出了5亿、14.8亿和15.9亿。同时进一步回溯，发现自 2012 年以来，公司经营活动现金净流量已连续 6 年为负，合计净流出 58.58 亿元。

　　更严峻的是，根据现金流量表，不光经营性现金流持续为负，投资现金流亦连续为负，过去两年公司投资活动产生的现金流净额合计流出13亿，公司只有筹资活动产生的现金流为正，过去两年依靠筹资活动获得资金合计约15亿人民币。简而言之，公司现金流全部依赖外部融资。

　　年报披露，在收入规模和投资规模下降的情况下，公司负债期末余额 67.21亿元，同比增加 10.1 亿元。

　　如此高的负债规模和低下的盈利能力，尤其是在国内去杠杆的大背景下，如果公司一旦无法获得新增外部融资，公司连续6年为负的现金流和巨额债务随时都有可能使公司陷入财务危机。

　　截至18年一季度：刚泰控股账面货币资金7.491亿，应收账款18.03亿，而流动负债高达56.46亿，资金缺口将高达31亿元。

　　此外，公司部分财务数据让人看不懂。去年第四季度，营业收入大降净利润离奇暴增。

　　现金流如此紧张的情况下公司依然进行巨额并购，其实答案不言而喻，大股东意在刺激股价。根据2018年一季度报告，大股东刚泰系持有上市公司股票的三个主体均已质押股票。在公司主业不停下滑的背景下，只有股价不跌，公司才有钱通过场外运作，把持续并购给资本市场讲故事割韭菜的游戏继续下去。但这一切如意算盘都毁在了一篇深度报道上，资本的把戏已经无人愿意买单，银行抽贷，韭菜退场，股价跌跌补休，债券违约。

　　03、仍有15亿债券在路上

　　目前刚泰集团存续公司债20亿元，其中15亿将在一年内进入行权期，最近的一笔为“16刚泰01”，于9月26日行权。

　　此外刚泰集团在新加坡交易所发行1亿元企业债，票面为9.75%。

　　控股子公司刚泰控股存续公司债15亿元，其中10亿元将在一年内到期。

　　近期的密集违约再次挑动市场的敏感神经，9月25日，就有4家企业发行的5只债券违约。

　　今年三季度以来（截至9月26日），已有33只债券共计375亿资金出现了违约。无论是违约债券的数量还是规模都大幅攀升，超过上半年。

　　“以前在宽信用背景下，企业偿还债券的资金大多来自新借贷，即业内所说的‘以新还旧’。现在金融去杠杆的背景下，民营企业一旦借不到新债只能从自己腰包里掏钱还款，但债券都是几亿资金体量，没有多少民营企业自有流动资金能扛住这种压力。”沪上某商业保理机构业务负责人表示。

　　在外部融资遇冷的情况下，债券发行人的自身盈利能力特别是获得现金流的能力更为关键。一家城商行人士也表示：“一些企业自身经营还不错，但是因为短期的流动性问题陷入偿债危机的不在少数。本身主业盈利状况如何，是否有发展前景，未来造血能力怎么样，这也是各方评判一家企业是否有救的重要因素。”

　　在本轮去杠杆背景下，因流动性危机遭遇债券违约甚至破产的多为民企，我们为被错杀的企业屡屡叹息，但也庆幸高压之下妖魔鬼怪得以现行，才不枉刮骨疗伤大痛一场！

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