上市公司和房企：融资“生死劫”|定增--民众期

　　来源：界面新闻、地产视界观 　　上市公司融资“生死劫” 　　大家一直都知道小微企业的日子不好过，融资难、融资贵，现如今，上市公司也陷入了同样的境地。资管新规和其他多种因素叠加起来，堵住了上市公司们大部分的融资渠道，融资成本也变得越来越高昂。不过7月以来，政策有放松的迹象。“不会大水漫灌”是监管层的态度，放水带来的长期影响也令人生畏。但对想要融资的公司而言，当务之急是得到一点源头活水。 　　盛夏的高温中，南方某省政府机关会议室内，近二十家企业代表争相陈述各自目前的经营和资金状况。会议室里开足了冷气，但仍不能给代表们内心的燥热降温。“融资非常难。”一位与会人员向界面新闻记者道出了当日座谈会的焦点。 　　这一幕似曾相识，却又有所不同。 　　2013年，浙江温州等多地曾出现小微企业经营困难，资金链断裂等状况，由此将小微企业融资难、融资贵的问题抛上台面。而此次资金链出问题的主体则转向上市公司，融资难背后的原因更多是在近一年多来国内金融严监管，去杠杆，以及股市大幅下挫。 　　参与上述座谈会的企业代表全都来自上市公司，也都是该省赫赫有名的明星企业。据界面新闻了解，就在这场座谈会的前后，他们还接受了来自证监会、银保监会、财政部、企业家协会等各方关于资金情况的调研。 　　同时，一些未公开的指导协调工作也在进行。界面新闻独家获悉，上海证券交易所7月底召集多家金融机构在京召开“全国债券融资优化会议”。会上重点议题之一就是在信用事件频发，债券违约案增多背景下，如何通过调整结构，有效发挥债市融资作用来缓解企业的资金压力。 　　目前，在各种因素叠加影响下，上市公司的多条融资渠道被堵，包括股权质押、定向增发、发债、P2P信用贷等。与之相应的是，企业的融资成本则在不断攀升，一年期资金成本最高达到18%。 　　融资渠道条条收紧 　　“上市公司四处找资金，能用的融资方式都用了，但还有很大的资金缺口。”7月中旬，一位企业融资人士对界面新闻记者表示。 　　一般来说，除了银行信贷，上市公司还有以下融资渠道可选：第一种是发行债券；第二种是通过信托项目融资；第三种是通过定向增发在二级市场上募资；第四种是进行股票质押融资。此外，近两年还有一些上市公司通过P2P平台违规融资。 　　数据显示，今年上半年上市公司增发募集资金总额3658.69亿元。与去年上半年6672.21亿元相比，募资额下降45.17%。另一组来自中登公司的数据则显示，2018年7月，场内和场外共计股票质押10445笔，比6月的26957笔减少了61.25%。 　　在业内看来，资管新规的出台为上市公司融资戴上了“紧箍咒”，改变了此前政策宽松时期资金极易获取的局面。监管从严后，银行、信托、私募等资金方都出现大幅收紧。 　　另外，2018年1月底以来，沪指从3500点附近，一路下跌到7月底的2700点附近。跌幅近四分之一。而与2015年6月最高点5100点附近相比，更是下跌2400点，跌幅近半。二级市场股价下跌也使得上市公司股权质押融资大幅缩减，定增融资也处于亏损状态。 　　界面新闻记者了解到，在前述座谈会上，主营为消费类的企业资金状况稍好，但传统制造业、矿业、通信行业、传媒类等上市公司资金缺口较大。 　　虽然参会企业们所遭遇到的融资问题各异，但也具有一定的代表性。 　　其中，有上市公司董事长因反腐出事被抓，而引发资金出借方的恐慌，不再续借，导致公司资金链几近断裂，濒临破产边缘。 　　而另一家上市公司的情况则更具普遍性。这家公司最近一年半以来的股价跌去了七、八成。市值从几百亿元蒸发到目前的几十亿元。而这直接导致的后果之一，就是大股东用股权质押形式融来的资金量将大幅减少。“比如以前市值几百亿，质押部分股票能融资十几亿元，股价下跌，股票不值钱了，质押同样的股票就只能融来几亿元。”该上市公司人士表示。 　　股价的大幅下挫，让上市公司的定向增发也颇为不顺，作为上市企业重要的融资方式，也在收缩战线。 　　“去年做的定增，遭遇今年整体市场下跌，赔的太多。”北京元大投资有限公司总裁任丽碧对界面新闻记者表示。任丽碧所在的公司主要做融资顾问业务，能够获取到第一手的企业融资信息。 　　以近期因大幅亏损备受关注的某资管产品为例，2016年2月发行的该产品投向上市公司定增项目，总募资额近5亿元，所投四只定增标的在这轮市场下行中股价均呈现大幅下跌。该定增产品目前已亏损近1.8亿元。 　　“在这样的大幅亏损情况下，上市公司再想发定增融资就没机构敢继续买。这条路融资会越来越难。”任丽碧表示。 　　发债这条路也不好走。 　　此前，多家机构收到央行关于增配“AA+”以下信用债的窗口指导。但近期的债券违约潮让银行的风控要求有所提高，主流还是只做“AA+”以上的债券。“2A+以下的债券买了出问题谁负责？大多数机构仍旧以观望为主。”任丽碧称，他们基本不做评级2A+以下的债券。而今年以来，一些民企即便拥有3A评级，在市场上发债也愈加困难。 　　通过P2P平台融资，也一度被上市公司所看中。界面新闻调查得知，近期网贷平台的持续爆雷，也在一定程度上收缩了上市公司的融资渠道，但这一融资渠道充斥着大量违规操作。 　　P2P平台本主要针对数量众多，缺乏担保而不被传统金融覆盖的个人，及中小微企业的融资需求，属于民间融资的一部分。但在资管新规，金融去杠杆的严监管下，一些有固定资产，信用资质尚可的上市公司也纷纷转向P2P平台寻求融资。 　　据界面新闻了解，上市公司通过P2P平台融资的方式主要是信用贷款。单个上市公司在单个平台借款规模一般为5000万至3亿元。值得注意的是，上市公司往往是同时借多家平台的资金。 　　为控制金融风险，2016年8月，监管曾要求，P2P公司投向同一法人或其他组织在同一网贷平台的借款余额上限不超过100万元；同一法人或其他组织在不同网贷平台借款总余额不超过500万元。 　　不过，界面新闻调查获悉，在实际操作中，为了绕开上述监管要求，往往以网贷公司老板个人名义放款或者以保理公司方式放款给上市公司。 　　“这种信用贷其实是大股东借的，只需要上市公司出具一份董事会决议，相当于暗保，没人知道。”一位资深金融圈人士透露。他表示，从P2P借来的资金是否用来公司周转就不得而知了。这种资金的实际用途无法监管，一般对P2P网贷投向也并没有揭露出流向上市公司的部分。 　　据界面新闻记者了解，有某上市公司几十亿的借款中就有大部分资金来源为P2P信用贷。 　　另外，私募基金方面的融资渠道也在收缩。 　　据了解，不少私募股权基金此前仅在名义上以股权的方式投资上市公司，实际上在做债权的事情，背地里再签一份合同，融资企业要承担利息。 　　而资管新规中明确，不允许私募股权基金“明股实债”，明确禁止这种操作模式。另一方面，银行委托贷款停了以后，私募资金失去银行这道风控，对企业贷款也更谨慎。 　　融资成本节节飙升 　　在融资渠道条条收紧，严监管下资金面有限的情况下，上市公司接受融资的成本上限也在不断攀升。 　　据界面新闻记者了解，以一年期为例，通过银行融资成本最低，其次是发债。而通过监管不允许的第三方私下操作，如私募债、P2P平台融资，融资成本就要翻倍。 　　据元大投资获取到的多家企业融资信息，上市公司各渠道资金平均成本如下： 　　上市公司通过银行借款，一年期贷款利率在7.5%至8.5%之间； 　　上市公司通过券商做股票质押，利率一直飙升，从去年的5.5%左右上涨到目前的8%左右。且质押折扣从去年5至6折，下降到近期的3至4折； 　　上市公司通过信托主动管理的项目融资，利率已达12%以上； 　　民营企业发债资金综合成本已达8%以上；且AA+以上评级才有资方认可； 　　私募基金利率一般在年化12%以上； 　　上市公司通过P2P平台融资，一年期资金成本一般15%至18%。 　　而国家统计局公布的《2018年上半年工业企业利润》数据显示，今年上半年，规模以上工业企业主营业务收入利润率仅为6.51%。这意味着，上述融资成本远高于企业实际利润率。“实体经济不景气，资本成本一路攀升，这样的融资如何持续？后续拿什么来偿还高额利息和本金？”上述资深金融圈人士对界面新闻记者表示。 　　统计数据显示，今年4月以来，信用利差扩大、债券发行持续低迷。近几个月来，表外信贷，如信托贷款、委托贷款和非标影子信贷明显减速。因此，季调后的新增整体信贷占GDP的比重，3个月移动平均大幅放缓。 　　2018年6月底，非保本浮动收益类的银行理财产品规模，已从2017年底的22.2万亿降至21万亿；而2018年上半年，非银金融机构的资管规模收缩了4.7万亿。2018年上半年，社会融资规模“缺失”的影子信贷收缩了1.5万亿。 　　“除了人民币贷款以外，其他融资几乎都没了。”中国人民银行参事、前人民银行统计司司长盛松成近日在公开场合直言。 　　政策微调影响几何 　　在上市公司日子越来越难过下，政策于7月下旬开始出现微调迹象。 　　先有MLF（中期借贷便利）、下调存款准备金率等货币政策工具相继祭出。而7月20日央行发布的资管新规细则的松动，更被各方视为政策调整的明显窗口。 　　7月23日，国务院常务会议提出，“根据形势变化相机预调微调、定向调控，以应对好外部环境的不确定性”，积极的财政政策要更加积极，稳健的货币政策要松紧适度，保持适度的社会融资规模和流动性的合理充裕。 　　随后，央行放松MPA考核参数，支持银行放贷。7月末的一周，央行投放了5020亿MLF，创下单次规模的历史新高。 　　而今年年初以来，央行已经三次定向降准，法定存款准备金率下调了1.5%，暂未降息，虽调控政策上表示“不搞大水漫灌”，“但货币政策转向实际宽松是确定无疑。”海通证券宏观分析师姜超认为。 　　与此同时，央行还以“棚户区改造”的名义通过PSL（抵押补充贷款）扩大基础货币供应。 　　“政策松动的效果立竿见影，融资状况马上就会得到改善。”一位上市公司投资部门人士向界面新闻透露，他所在的公司近期准备卖掉自持的中票和短融，当时能接受的成本比较高，13%至15%，高层的态度是，“只要能卖掉都可以”。而碰巧遇上定向降准，资金面一下就得到缓解。他们能接受的成本马上调低至10%以内，后来一下子融到了几十亿资金。 　　盛松成认为，把表外融资“赶尽杀绝”不利于破解融资难的局面，宜引导影子银行向好的方向发展。 　　另外，盛松成认为，要破解融资难的局面，就要加强对小微企业和民营经济的支持力度。民营经济应该和国有经济一视同仁。 　　但靠“放水”能多大程度上改善融资难的状况？以及每一次“放水”，带来的其他影响多大，多久能对冲？ 　　根据姜超的归纳，过去十年间中国经济政策，每隔三年会有一轮“放水”。 　　第一轮放水为2008至2009年，背景是美国次贷危机引发的全球经济危机。那一轮降息5次降准3次，存款基准利率下调了1.64%，法定存款准备金率下调了1.5%。 　　第二次放水为2011年至2012年，背景是欧债务危机。那一轮降息2次降准3次，把存款利率下调了0.5%，法定存款准备金率下调了1.5%。 　　第三次放水为2014年至2015年，背景是自身经济不景气。那一轮6次降息5次降准，把存款基准利率下调了1.5%，法定存款准备金率下调了3%。 　　姜超认为，货币放水可以带来经济一年左右的短期反弹，但改变不了经济增速长期回落的趋势。同时会导致货币越来越多，债务率越来越高。而放水导致股市牛短熊长，而催生了长期的地产泡沫，加剧了汇率的贬值压力。 　　交银国际研究所负责人洪灏认为，直到今天，我们仍在为2008年4万亿的“放水”后果付出代价——这是维持市场稳定的长期成本。2008年末出现的V字型市场底部，是在全球金融危机不断恶化期间，中国果断出手的4万亿人民币刺激计划的结果。目前的政策立场和市场情况距离2008年11月拐点时仍相去甚远。从股市看，市场寻底的过程漫长而复杂。 　　来源：界面新闻 作者 离漓 　　房企融资“生死劫” 　　第一条：保住本金最重要。第二条：永远不要忘记第一条。——沃伦·巴菲特 　　“现金流”正成为横在房企规模与野心上不可跨越的“劫数”。在融资渠道逐渐收窄的背景之下，现金紧缺的房企不得不“勒紧裤腰带过日子”。 　　有数据统计显示，2018年前7个月，40家典型房企总计融资4105亿元，相当于2017年下半年融资体量。一方面，房企“钱囊”日渐干瘪；另一方面“减粮”已经成为部分房企的“主旋律”，全国大规模土地流拍成为融资难下的“投影”与“反射”。 　　据诸葛找房数据统计，截至今年8月20日，全国共流拍土地1761宗。其中，一线城市共流拍土地14宗，二线城市流拍土地333宗，三线城市流拍土地1414宗。各家机构统计数据有所出入，但矛头都指向不断增长的流拍率。据中原地产数据统计显示，今年1-7月，全国房地产市场土地流拍一共796宗。其中，一线城市土地流拍共有13宗，创下2012年以来的新高；二线城市土地流拍一共154宗，同比增长200%；三、四线城市土地流拍合计达到629宗，2017年同期为284宗，同比增长121%。 　　屋漏偏逢连夜雨，在钱少、减仓的情况下，房企融资又释放出收紧的信号。8月20日，据媒体报道，福建、浙江、江苏、上海等地银监局发文暂停新增地产信托的报备，已过审的信托可发行。虽传闻已被辟谣，但是对房地产领域融资形成重要的风险警示。 　　“中国房企的下半年将会是‘生死攸关’的现金抢夺战，如果很多房企不能在短时间内回笼现金，将会出现财务困境或者崩塌。”国际地产资管公司协纵策略管理集团联合创始人黄立冲接受凤凰网房产记者采访时表示。 　　━━━━ 　　“勒紧裤腰带过日子” 　　对于开发商而言，资金无异于贯通全身不断流动的“血液”，土地则寓意着开发商的寿命。如果血液不回流，企业将缺少生存的根本，而融资就如同“输血”。 　　作为资金密集型行业，就房企现有融资途径来看，融资方式主要有银行贷款、境内发行公司债券、境外发债、股权融资、非标融资等。2016 年“930”政策以来，房企多元化融资渠道不同程度上受到了限制，此轮调控可谓房企融资史上最严。 　　“前两年的去库存和三四线城市的棚改货币化安置将楼市推向了新的高点，推高了房地产市场可持续发展的风险，当然过高的房价也是其中之一。”大中华购物中心联盟主席助理柏文喜道出了房企融资收紧的原由。 　　据同策研究院监测数据统计，2018年7月，40家典型上市房企完成融资金额折合人民币共计541.21亿元。其中，前7月融资金额相当于2017年下半年融资体量。此外，据国家统计局数据显示，2018年上半年，房地产开发企业国内贷款同比下降7.9%。 　　一方面，银行对房企信贷申请的门槛和监管进一步收紧，限制资信不足的中小房企和风格激进的高负债房企获取银行信贷。另一方面，伴随着不得将信托资金违规投向房地产领域的规定出台，以委托贷款、信托为代表的房地产非标融资正在减少。此外，各渠道融资成本提升，而房企融资诉求依然较强。 　　在融资难的背景下，在公司债、银行贷款等传统的融资方式受阻之后，房地产行业已经成为股权质押比例高的“高危区”。 　　8月8日，泰禾集团公布收到控股股东补充质押股份的公告。公告显示，泰禾集团第一大股东泰禾投资对所持有的450万股办理了质押手续，用途显示为补充质押。事实上，在此之前泰禾已经分别在7月2日、7月12日、7月19日和7月27日进行了股权质押。 　　泰禾只是房企通过股权质押进行融资的一个缩影。wind数据显示，截至7月25日，已有银亿股份（83.11%）、泛海控股（71.83%）、新光圆成（67.93%）、九鼎投资（67.22%）、皇庭国际（64.18%）、粤泰股份（63%）、财信发展（61.06%）、粤泰股份（63%）、海航基础（60.10%）、阳光城（60.05%）等15家房企股票质押比例超过50%。 　　除了融资规模减少之外，压力也随之而来。据凤凰网房产了解，7月仅仅一周时间，包括合生创展、富力地产、碧桂园、花样年、新城控股、上海宝龙实业、福晟集团等10余家房地产企业陆续中止了公司债发行。据市场机构不完全统计，中止发行债券累计金额接近500亿元。7月12日，上交所披露的信息显示，保利置业申请发行的15.14亿元资产支持证券项目状态变更为“终止”，这成为央企融资遭受重创最为典型的一例。 　　2018年上半年，受《资管新规》落地影响，境内银行贷款监管趋严，融资总额骤降，致使海外银团贷款的再度“复出”，让房企背负上了过高的融资成本，7月份境外发行的公司债利率均超8%。 　　方正证券发布研究报告显示，从各渠道融资申请难易程度上来看，目前海外债、短期融资、中期票据、定向工具、ABS发行难度较低；房地产开发贷、公司债、非标融资发行难度较大；IPO、定向增发已基本停滞。 　　随着偿付高峰的临近，再叠加金融去杠杆导致的债券市场出现的集中债务违约潮，中小房企面临“生死之年”。中弘股份8月9日晚公告称，截至公告日，公司及下属控股子公司累计逾期债务本息合计金额为50.33亿元，全部为各类借款。为了疏解资金难题，中弘股份今年出售全资子公司如意岛公司 100%股权。 　　“下半年房企整体的融资环境仍然不容乐观。一方面，金融机构对于房企的合作选择更加谨慎，融资资源会更倾向于龙头企业集中。另一方面，全国范围内住宅调控持续，或面临调控进一步升级，这将给传统以住宅开发销售为核心业务的开发商带来更加严峻的周转风险，而一些激进型房企目前的财务指标也给自身房企信用资质打上了问号。”国际金融地产联盟（IFFRE）常务理事张平称。 　　━━━━ 　　“减仓放粮” 　　　由于政策及融资环境收紧加上限价严格，纵然中央历经几次降准，依然无法有效缓解房企对资金的饥渴，减仓成为房企的无奈之举，具体则表现在不同于2016年及2017年“地王”频出，2018年土地市场上演连环“流拍”戏码。 　　8月10日，太原推出热点区域8宗黄金地块，总面积约82.71万平方米，起拍价合计130.82亿元。这场曾经被业内人士预估会拍出今年太原最高楼面地价、土地单价“地王”的“史诗级”土拍，最后以全部流拍收场。其中，六幅地块无人报名，另外两幅地块由于开发商的出价与起拍价悬殊太大而未能成交。 　　无独有偶，8月13日，济南市章丘区19宗土地迎来挂牌竞拍。其中，8宗土地流拍、10宗土地底价成交，另一宗成交时溢价率仅为3.6%。同天，广州资源交易中心共出让五宗住宅用地，总出让面积达19.38万平方米。一宗地块以底价成交，两宗地块略高于底价，溢价率未超过1%，剩余两宗地块的溢价也在10%以内。 　　2014-2017年间，为了保持资金充足，房企多采用与金融机构联手的方式，“曲线”拿地。2017年8月8日，万科+平安联合体以总价18.055亿元及高达44%的自持面积，获得北京海淀区翠湖科技园地块开发权。2016年，龙光地产以140.6亿元总价拿下深圳市光明新区的一块“地王”，其背后的合作伙伴包括浙商银行和平安大华基金，这种情况在政策趋严的2018年有所减弱。 　　受房地产调控、限价政策的影响，遭遇融资难、去杠杆压力，以及销售回款乏力的房地产企业渐趋理性，流拍、底价成交、低溢价率、整体拿地节奏较去年有所放缓已经成为今年土拍市场重要特点。 　　“主要是资金紧张，加上政策不允许投资性需求，今年大家都在控制拿地节奏。”一家大型房企北京公司的拿地负责人告诉凤凰网房产记者，除了几个大城市刚性需求很强外，其余城市如果政策趋严的话，楼盘去化压力很大。 　　据某研究院数据显示，2018年上半年，20家代表房企拿地金额同比微涨0.4%，拿地面积同比增长19.8%，拿地成本则下降了16.7%。其中在一线城市，20家代表房企拿地楼面价同比下降19.1%；二线城市同比下降7.5%；三四线城市同比下降18.1%。 　　除了融资受限让部分企业没办法参与投标之外，黄立冲表示，土拍市场遇冷的重要原因是因为房企在收缩战线“‘春江水暖鸭先知’，房企融资面临困境，现在主要是回收现金，虽然现在还没有到‘要钱不要货’的程度，但是部分企业已经意识到如果现在还拼命扩大规模的话那就很危险了。” 　　━━━━ 　　“求生渠道” 　　融资渠道逼仄，还债压力迫近，还债高峰、高负债正在成为压垮房企的最后一根“稻草”。在规模与利润的争相竞逐之下，大房企谋求速度和规模，中小房企需要生存，皆需要充足的现金流。环境趋严之下，如何实现快速“输血”？ 　　“一是加快周转和去化并减少资本性开支来改善现金流，二是加强同行间合作抱团取暖和向境外融资。”柏文喜为房企开出了两道“药方”。 　　事实上，行业规模化优势持续凸显的背景下，行业集中度进一步提升，行业寡头时代来临。 　　据统计，2018年上半年，共有138家房地产企业销售额超过50亿元，较去年增加12家；合计实现销售额49743亿元，平均销售额361亿元，同比增长25.6%；市场份额提升15.2个百分点，达到76.4%。其中，据亿翰智库统计数据显示，碧桂园、恒大、万科分别以4124.8亿元、3040.9亿元、3021.8亿元分别位列2018年上半年品牌房企销售业绩排行榜前三位，1000亿以上超级阵营共7家，销售额增速为32.5%。 　　2018年1-6月中国典型房企销售金额前十   　　数据来源：亿翰智库 　　亮丽报表的背后，除融资收紧之外，房企的债务水平也攀升至了历史高位。海通证券的报告显示，存续地产债中2018年需要偿付的规模为1613亿元，是2017年的2.3倍，在接下来的2019年至2021年需要偿付的规模分别为2807亿元、3998亿元和4037亿元，负债规模之大史无前例。 　　“开发商加速转型为拥有可持续性创造现金流能力的运营模式，代替当前高周转的模式，是根本解决之道。”对于未来房企的融资情况，华北区研究部总监曹化行认为，第一，银行开发贷款方面对房企资质要求越来越高，龙头型企业和国有背景企业仍有较为明显的获取贷款的优势，中小企业将可能受到较大限制，部分操作灵活的地方性小银行可能成为开发商未来开拓的重点渠道；第二，供应链金融、商业物业收购、城市更新等项目方面仍有发展的空间；第三，资产证券化发展迅速，发行规模不断攀升，各大开发商纷纷进军的领域之一，预计该领域仍将有较为快速的发展。 　　在“钱袋子”收紧、负债濒临“天花板”、“粮食”减少、补仓趋难的情况下，房企应该如何 “渡劫”，大概是所有房企值得思考的问题。 　　债研君刚刚开了知识星球，旨在搭建一个债券知识学习和投融资业务（债券、融资租赁、信托和ABS）撮合平台。债市研究合作几十家信托公司，100多家融资租赁和金融租赁公司，掌握最新政策，手握大量资金方资源，你才能运筹帷幄，欢迎老铁们加入。
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