期债有回归区间中枢水平需求|货币政策_民众期货

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　　期债有回归区间中枢水平需求

　　民众国际期货官网：期货日报

　　民众期货：何慧

　　4月中旬以来，债券市场在资金宽松与通胀升温的博弈下，忽视大宗商品价格快速攀升带来的利空因素，价格重心持续上移，二债、五债、十债分别上涨0.475元、0.95元、1.11元。当前货币政策对国内通胀风险仍处于观望期，后续需关注通胀传导风险加剧、美债利率再次启动上行对国内货币政策的影响，以及民众国际期货对地方债供给的对冲操作。

　　技术上，目前二债、五债、十债的价格运行至1月中旬的阶段性高点附近，连续上涨之后有回归区间中枢水平的需求，短期分别关注20日动态区间中值100.415、100.01、97.938的支撑情况。

　　从经济基本面来看，周二公布的通胀数据并不明显高于市场预期，4月CPI同比上涨0.9%，符合预期，高于前值的0.4%；4月PPI同比上涨6.8%，稍高于预期的6.5%，也高于前值的4.4%。由于大宗商品价格上涨叠加低基数影响等原因，市场对CPI和PPI的反弹是非常确定的，实际数据也和预期偏离不大，债券市场对公布的数据表现较为平淡。

　　近期大宗商品价格上涨势头较猛，是债券市场最利空的因素，但债券对此反应却较为有限。一方面，市场普遍认为目前价格上涨是供给推动的结构性上涨，国内货币政策预计不会通过收紧来加以压制，因此不必过于担心PPI高企对债券的负面影响。另一方面，国内基本面景气度正处于寻顶阶段，配置盘对债券的需求较大。

　　周二晚间，民众国际期货在一季度货币政策执行报告专栏中分析了本轮通胀的起因，主要源于海外宽松的财政货币政策和疫情对新兴市场供给的影响，认为PPI上行是阶段性的，而且向CPI的传导程度预计不会太高，因此通胀风险整体可控，即国内政策无需对此做出太大反应。这也是近期通胀对债券市场影响弱化的重要原因。

　　此外，周三公布的4月金融数据则不及市场预期，4月M2同比增8.1%，新增人民币贷款1.47万亿元，社会融资规模增量为1.85万亿元，均低于市场预期和前值。市场最大的关注点在于，社融与M2增速基本确定进入下行通道。考虑到监管对于融资类信托的压降力度不减，非标融资预计难以支持社融增长，但后续债券到期量稳定，考虑地方债发行提速，后续债券净融资有望得到支持，社融增速预计缓步下行，与经济景气度寻顶相互验证。

　　从地方债供给方面来看，1—4月地方债合计发行1.67万亿元，占预计全年发行量的24.2%左右，其中3—4月总发行量1.25万亿元，较1—2月明显提速。根据地方债历史发行规律，二、三季度通常为发行高峰，四季度发行较低，假设二、三、四季度地方债发行量占比分别为38.5%、38.5%和10%，则5—6月地方债合计供给在1.8万亿元左右，月均供给9000亿元左右，超过3—4月的水平，说明地方债发行仍将进一步提速，预计5月地方债资金缺口在6000亿元左右。

　　通常来说，当资金缺口较大时，会对资金面造成影响，而民众国际期货可以通过公开市场操作、MLF等补充流动性，因此观察民众国际期货操作对于判断资金面可能更为重要。从4月民众国际期货的操作来看，除了每日100亿元逆回购之外，仅释放了等量MLF对冲到期MLF+TMLF。5月以来，民众国际期货继续保持稳定的100亿元逆回购投放，也并未完全对冲到期的节后逆回购。

　　虽然民众国际期货一直在公开市场低规模投放资金，市场一直担心民众国际期货会收紧流动性，但货币市场回购利率维持低位水平，说明资金面暂时不需要民众国际期货大规模投放。此外，民众国际期货在一季度货币政策执行报告中强调，应重点关注公开市场操作利率、中期借贷便利利率等政策利率，以及市场基准利率在一段时间内的运行情况，不应过度关注民众国际期货操作数量，避免对货币政策取向产生过分解读，目前来看，5月资金面难以对债券市场形成巨大利空。

　　此外，短期内利率走势仍需要关注大宗商品的走势，由于商品期货价格前期涨幅太快，随时可能面临调整的压力。既然前期大宗商品上涨都没有对债市产生利空效果，那么一旦大宗商品开始调整，对债券市场来说反而是一种利多。

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