中美消费复苏有何不同？——民众期货证券民众

1、中美消费复苏有何不同？

昨晚美国总统拜登正式签署了1.9万亿纾困法案，这次的补贴将会更多的关注居民个体，势必对于美国消费复苏起到又一次提振作用；中国方面随着疫苗接种逐步推进，消费场景也在不断修复。那么两国在消费复苏的过程中，有什么异同？

从影响上来说，如我们昨日报告中所表达的，美国在服务业上受损最为严重，最新数据显示服务消费距离2019年的高点仍有5600亿美元的缺口。对于中国来说，我们选择了观察社会消费品零售总额和居民消费支出两项数据，由于广泛使用的社零数据仅包含实物商品和餐饮服务，对于其他服务消费的刻画并不完整；而居民消费支出又源自于抽样调查，精确性稍差，因此我们选择将二者结合讨论。

不难发现，包含非餐饮服务消费的指标（人均消费支出）增速在2018年后基本上大于不含非餐饮类服务消费的指标（社零）增速，与之对应的是这一阶段服务消费的占比大于商品消费，说明了非餐饮服务消费的增速在2018年-2019年是大于商品消费的。随着疫情的到来，抑制了服务消费的开展，这一趋势开始逐步缩小，社零同比增速逐渐追平人均消费增速，服务消费占比也和商品消费持平。在这一点上和美国类似，说明疫情对于我们服务业的增长影响同样更大。

对于未来的复苏节奏，二者又有所不同。

我们在昨日的报告里分析了美国的现状，商品消费里的耐用品和非耐用品都恢复较好，服务缺口仍然较大，但其修复速度已经开始提速，预计随着疫苗接种逐步推开，服务消费会快速修复，而三轮纾困法案积累的的大量居民端储蓄也会刺激修复速度的改善。对于中国而言，我们可以发现对于居民消费，最大的推动因素还是工资性收入，虽然去年一季度居民可支配收入中的工资性收入仍然实现了增长，但是由于消费场景受限等因素，导致了居民消费在去年一季度依然受到严重影响。目前来看，去年三季度我们已经实现了收入端和消费端的同比数据转正，但是可以看到的是消费支出、工资性收入和整体可支配收入还没有回到历史增长中枢水平。可以预见的是，由于单月的可支配收入和工资性收入的下降幅度是小于消费支出增速的，所以后续的消费空间是依旧存在的；从单季度改善的幅度来看，消费支出的同比改善幅度又是大于前两者的，因此消费修复的动力也是存在的，但是回复的时间以及能够回复的程度还未确定。

从消费端的分项来看，食品烟酒、衣着和其他消费，已经回到了历史同比水平，而居住、生活用品及服务、交通通信、教育文娱、医疗保健的消费增速仍然低于中枢位置。诸如生活用品、交通、文娱等项目，可能是因为整体收入水平还未恢复，或者疫情担忧仍未完全消散，居民主动选择的一种防御性消费降级，所以随着经济的恢复、疫苗的普及会迅速恢复。但是居住等分项的下降，可能是生活场景、工作城市变更等因素导致的下降，这部分减少更加类似永久性损伤，恢复时间和程度显示更加缓慢。由于从绝对值上，居住是仅次于食品烟酒的第二大分项，因此该项因素对于消费整体的回复速度可能会有一定的拖累。

从储蓄端来看，相比美国在去年4月和今年1月由于两次刺激法案的补贴货币储蓄急速提升，居民端的新增人民币贷款并没有出现十分剧烈的波动，整体上较往年是有一定增长（这一点从可支配收入和消费支出的拉大也可以看出），但体量并不算很大。虽然中国居民的储蓄习惯一直高于欧美民众，已经有了相当稳定的存款基数，但是这部分货币本身就很难变成消费支出。因此，相比于美国积累的大量居民储蓄对后疫情时代消费支出的拉动作用，中国居民储蓄增量的刺激作用则相对有限。

整体来看，中美的服务业在疫情中都受损相对严重，但后续的复苏节奏上来看，中国消费受制于部分永久性损伤项目修复速度较慢、储蓄刺激不足等因素，反弹过程会相对温和有序。

民众国际期货官网：2、新增地方债发行潮尚未开始

根据目前为止已公告的下周利率债发行计划统计，国债方面下周将发行1年、10年国债各一支，发行规模分别为500、400亿；91天贴现国债一支，发行规模预计为200亿。加总来看，下周国债总发行量预计为1100亿，在本周1200亿的基础上继续缩量100亿。

地方债方面，截止目前已公布的下周前四天地方债发行总规模为915亿，环比本周的2409亿减少近1500亿，目前已公布发行计划的全部为再融资债。3月开始逐步下达今年新增专项债及一般债额度，按历史经验看，新增地方债发行放量或需等到4-5月。

政金债方面，下周政金债的发行计划尚未公布完毕，目前仅公告342亿，根据近期的发行节奏估计，下周的政金债发行量或将在1400亿左右，与本周的1398亿相比变化不大。

综合来看，下周的利率债总供给预计为3415亿左右，环比本周减少约1592亿，主要是由于地方政府再融资债发行量明显减少。展望未来，后续地方债发行仍存一定压力，但目前来看，新增地方债发行潮尚未开始，利率债供求关系的错配或还能维持一段时间。

民众国际期货官网：3、周五早盘市场策略

美国总统拜登较原定计划提前一天签署1.9万亿美元新刺激法案，白宫官员称刺激支票最早将于本周末开始发放，IMF预计该刺激计划将使美国GDP在未来三年增长5%至6%。欧民众国际期货3月维持基准利率和购债计划不变，但承诺下季度将加快购债速度以遏制利率上行速度，欧民众国际期货行长拉加德表示将不会受暂停性的通胀上升影响而采取收益率曲线控制措施。欧洲多国因担忧阿斯利康疫苗的副作用而暂停接种，消息显示近期阿斯利康疫苗交付速度仍然不及预期。国内方面，李总理在答记者会上表示设定经济目标主要是为了引导预期，经济一时走得快不一定走得稳，只有走得稳才能走得有力；去年我们没有搞量化宽松政策，今年也就没有必要“急转弯”，要保持政策的连续性和可持续性。隔夜美国财政刺激计划正式签署及上周首申数据低于预期带动美股、欧股、油价、基本金属收涨，10年美债收益率小幅上行至1.54%，欧债收益率则因欧民众国际期货称将加快购债速度普遍下行。

我们认为政府对GDP的目标设置得并不高，背后显示出政府并不希望通过继续刺激来推动经济增速进一步回升，相反随着未来部分刺激政策的逐步退出，需要降低对2021年经济增长的预期，对应利率大幅反弹的风险减弱。近期资金仍然保持相对宽松状态，目前银行间市场加杠杆情况较为温和，短期内来自资金方面的风险不会太大，未来可能会随着利率债发行缴款自然回笼资金，关注下周MLF的续作情况。日内主要关注上午美国总统拜登就美国防疫封锁举措实施一周年发表讲话，海外股市普涨后今日国内风险偏好的传导效果，下午国新办就《政府工作报告》修改情况举行的吹风会。总体来看隔夜新增信息不多，预计日内债市仍以窄幅震荡为主。

民众国际期货官网：午盘市场综述

今日民众国际期货公开市场继续续作100亿到期的7天期逆回购，资金整体平稳偏松，DR001加权在1.78%附近，1年期国股同业存单以3.12%的价格获得大量募集，较前一交易日下降1-2bp。隔夜海外风险偏好传导有限，上午A股由跌转涨，现券则成交清淡，10年国开活跃券收益率在0.25bp范围内窄幅波动，午后出现了小幅下行。截至午盘，各期限活跃券收益率与昨日收盘相比波动幅度基本不超过1bp。

展望未来，下周将会有1-2月国内经济数据发布、3月MLF续作、美联储3月议息会议、中美高层战略对话等重要事件发生，预计债市波动会大于本周。从已经公布的外贸、金融数据的角度看，市场对基本面持续复苏已有一定预期，重点关注1-2月经济数据是否会低于市场预期；近期资金面持续宽松，但目前银行间市场加杠杆现象较为稳定，且3月仅有1000亿MLF到期，预计MLF操作对市场影响有限；美联储议息会议重点关注其对近期美债收益率上行表态是否变化；拜登政府上台后对华相关政策与特朗普政府相比没有发生明显转变，关注此次中美对话是否会释放出较此前更积极的信号。