中泰证券研究所：哪些地区社融高？|辽宁_民众期
民众国际期货：：哪些地区社融高？
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基本结论
地区社会融资规模直接反映当地资金配置能力和金融机构的支持力度，因此各地区社融规模与GDP总量大致成正比，不过各地区分化较明显。从各地区社融规模/GDP指标看，全国前三季度均值为0.37，均值较一季度有所回落，主要由于二季度以来经济逐渐复苏；比值较高的是甘肃（0.60）和浙江（0.60），较低的是辽宁（0.04）、内蒙古（0.17）和青海（0.21）等。
结合新增社融规模与同比增速两个维度，高规模、低增速地区中北京市较为典型。今年以来北京市表外融资降幅收窄，表内信贷增长回暖，但增幅有限，从侧面印证北京市前三季度经济增长疲弱。
从区域融资结构看，表内贷款仍是社融增长的主力，表外融资增加+表内信贷缩量地区融资环境变化需要关注。
中西部地区对银行贷款的依赖度较高，东部地区的直接融资比例较高，各地区表外融资占比都较低。相比去年同期，中西部地区政府债券融资占比增长显著，东部地区则相对稳定。
从31省市GDP增速和新增社融增速对比看，不存在显著的相关性，侧面说明融资驱动的经济增长模式可能在逐渐改变。不过从固投增速和社融增速对比看，除个别异常值外，整体呈现出显著的正相关性。地区社融增长情况和当地资金需求状况表现基本吻合，也能体现出金融机构对于地方经济建设的支持力度。
区域对比不能简单观察社融绝对规模的大小，更应关注社融结构的合理性。以安徽和河南作对比来看，社融结构差异在实体层面映射较为明显。安徽经济结构更合理，今年无论GDP增速还是工业增速都高于河南，而河南增长势头有所放缓，甚至出现区域信用风险事件。
投资者需要关注前三季度新增社融同比出现负增长的两个地区：辽宁（-72.4%）和青海（-57.5%）。社融同比少增意味着当地金融资源出现收缩趋势，一定程度上可能会加剧城投平台等高杠杆部门的负债压力。
风险提示：社融增速超预期下滑，区域信用风险上升。
日前，人民银行公布了前三季度地区社会融资规模增量数据，相比于月度公布的全国社融规模指标，季度公布的分地区社融规模提供了区域金融分析和比较的视角。本文对各地区金融条件及其与经济增长的关系进行分析，供投资者参考。
人民银行从2012年起建立地区社会融资规模季度统计制度，地区社融统计口径和内涵与全国社融统计基本一致[1] 。对比来看，前三季度各省市社融规模加总为26.71万亿元，相比于全国口径的29.62万亿元，除去国债净融资规模（2.48万亿元）两者仅相差0.43万亿元，表明地区社融统计数据质量较高。
地区社会融资规模能直接反映整个金融体系对某一地区的资金支持情况。同时，金融支持实体与实体利用各种渠道吸纳资金正如一个硬币的两面，因此，地区社会融资规模也能反映当地资金配置的能力。
[1] 2019年12月起，人民银行将“国债”和“地方政府一般债券”纳入全国社会融资规模统计，我们对比发现“国债”可能未纳入地区社融统计。
一、地区社融概览：与GDP规模成正比，分化明显
整体来看，各地区社融规模与GDP总量大致成正比。前三季度社融规模超过2万亿元的有广东（3.45万亿元）、江苏（2.96万亿元）、浙江（2.74万亿元）3省，合计9.15万亿元，占地区总和的34.3%，相应的，三省加总GDP为各地区总和的27.5%。广东、江苏和浙江社融规模长期位列全国前三位，充分反映了三省优越的经济实力和金融条件。
和地区经济实力一样，社融的区域分化比较明显。社融规模在9000亿元以上的省市可以看作第二梯队，具体包括山东（1.83万亿元）、北京（1.26万亿元）、四川（1.25万亿元）、河南（1.05万亿元）、上海（1.02亿元）、湖南（9629.5亿元）、福建（9615.6亿元）、安徽（9075.5亿元）8省市，合计9.25万亿元，加上超2万亿元的三省，占各地总和的69%。对应的地区GDP加总为46.68万亿元，占地区总和的65%。
从各地区社融规模/GDP指标看，全国前三季度均值为0.37，均值较一季度有所回落，主要由于二季度以来经济逐渐复苏。比值较高的是甘肃（0.60）和浙江（0.60），较低的是辽宁（0.04）、内蒙古（0.17）和青海（0.21）等。
从前三季度新增社融同比增速看，两地出现负增长：辽宁（-72.4%）和青海（-57.5%），这两地同时位列前三季度社融规模增量倒数第四和倒数第一。同时，两省新增社融增速较高：甘肃（158.8%）和西藏（3369.0%），主要因为社融体量较小，导致数据波动对于增速影响较大。以西藏为例，前三季度社融规模为538.8亿元，而去年同期仅为15.53亿元；从细分结构看，同比高增一是源于表内贷款放量、债券融资回暖，二是非标净融资额降幅明显收窄。
结合新增社融规模与同比增速两个维度，高规模、低增速地区中北京市较为典型。北京今年以来社融有所回暖，但增幅有限，前三季度同比仅多增2012.3亿元，同比增速为9.0%（全国倒数第6）。从结构上看，前三季度人民币贷款同比增加1157.3亿元，委托贷款同比少减362.6亿元，信托贷款同比少减258亿元，表外融资收窄背景下表内信贷增长回暖但增幅有限，从侧面印证北京市前三季度经济增长疲弱（前三季度GDP同比增长1.23%，全国倒数第10）。
[2] 由于西藏增速为异常高值，图表中未显示。
二、地区社融反映了什么？
除了常规性的规模、增速分析外，我们主要关注地区社融指标背后的经济意义，具体包括五个角度：
1）表内贷款仍是社融增长主力，地区信贷增速与社融增速基本匹配
从新增人民币贷款增速看，2020年前三季度有4个地区同比增速小于0，其中辽宁、内蒙古同比下降40.6%和10.7%，而新疆、西藏和甘肃三地前三季度新增人民币贷款增速则相对较高，分别达62%、57%和46%。
2）表外融资增加+表内信贷缩量地区融资环境变化需要关注
新增人民币贷款增速为负、表外融资仍为正的地区可能面临银行融资渠道收窄导致企业被迫加大表外融资力度的情况，区域内实体企业融资成本和再融资压力需要引起重视。
3）中西部较依赖贷款，东部直融比例高
我们把31个省市划分为东部、中部、西部地区，观察区域结构差异。
从区域融资结构看，中部地区对银行贷款的依赖度较高，东部地区的直接融资（企业债券、股票融资）比例较高，各地区表外融资（信托贷款、委托贷款、未贴现的银行承兑汇票）占比都较低。
相比去年同期：今年前三季度各地区表内融资占比均出现下降；表外融资收缩趋势进一步缓和，西部地区表外融资占比从-4.02%上升到3.99%；直接融资的区域平衡性有所改善，东西部地区企业直融占比都出现较大幅度上升；中西部地区政府债券融资占比增长显著，东部地区政府债券融资占比则相对稳定。
4）固投和社融增速相关性较强
从31省市GDP增速和新增社融增速对比看，不存在显著的相关性。受疫情冲击影响，三季度仍由6个省市GDP累计同比增速为负值，但除辽宁外，同期新增社融增速都在两位数以上，从侧面说明融资驱动的经济增长模式可能在逐渐改变。
不过从固投增速和社融增速对比看，除个别异常值外， 整体呈现出显著的正相关性。例如前三季度固投增速排全国第一的新疆，社融增速也排名全国前列（第3），固投增速分列第二到四名的上海、山西、吉林和海南等地，社融增速都处于相对高位；相反，社融增速排名垫底的辽宁和青海，固投增速处于倒数水平。在地产调控不放松背景下，各地区新增固投的重点在于基建和制造业投资，“钱从哪来”是关键，地区社融增长情况和当地资金需求状况表现基本吻合，也能体现出金融机构对于地方经济建设的支持力度。
5）相比于规模增长，社融结构更重要
以常年位于地区社融排行榜中游的河南和湖北为例。前三季度安徽新增人民币贷款（6680亿元）超过河南（6245亿元），但是社融规模却比河南少了近1500亿元，差别在哪呢？
表外融资是关键。前三季度安徽委托贷款、信托贷款、未贴现票据规模都保持收缩趋势，分别净减少309亿元、114亿元、102亿元，而河南三项合计多增1106亿元。一般来说，表外融资成本相对较高，可能会加大企业债务压力，损害区域经济可持续增长潜力。
因此，区域对比不能简单观察社融绝对规模的大小，更应关注社融结构的合理性。映射到实体角度，安徽经济结构更合理，今年无论GDP增速还是工业增速都高于河南，而河南增长势头有所放缓，甚至出现区域信用风险事件。
三、小结
地区社会融资规模直接反映当地资金配置能力和金融机构的支持力度，因此各地区社融规模与GDP总量大致成正比，不过各地区分化较明显。从各地区社融规模/GDP指标看，全国前三季度均值为0.37，均值较一季度有所回落，主要由于二季度以来经济逐渐复苏；比值较高的是甘肃（0.60）和浙江（0.60），较低的是辽宁（0.04）、内蒙古（0.17）和青海（0.21）等。
尽管随着经济结构转型的推进，社融增速和GDP增速关系不大，但还是能够指征各地区固投增速的变化情况。相比于规模增长，社融结构更重要，能够体现出不同地区的发展潜力。
从各区域融资结构看，表内贷款仍是社融增长的主力，表外融资增加+表内信贷缩量地区融资环境变化需要关注。另外，投资者需要关注前三季度新增社融同比出现负增长的两个地区：辽宁（-72.43%）和青海（-57.48%）。社融同比少增意味着当地金融资源出现收缩趋势，一定程度上可能会加剧城投平台等高杠杆部门的负债压力。
四、风险提示
社融增速超预期下滑，区域信用风险上升。
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