如何看《可转换公司债券管理办法（征求意见稿
如何看《可转换公司债券管理办法（征求意见稿）》？
民众国际期货官网：固收彬法
【天风研究】 孙彬彬/肖文劲 CFA
未来策略展望：
近期证监会发布《可转换公司债券管理办法（征求意见稿）》公开征求意见的通知，意见反馈于今年11月22日截止，简评如下：
此次征求意见稿是转债热度快速提升下，针对突出存在问题的制度完善。其中重点提出“着重解决可转债的交易规则与其‘股性’不匹配、信息披露规则与其‘债性’不匹配等问题”。对于后续交易所相关规定的出台，我们认为有以下三个方面值得关注。
交易规则方面，意见稿建议从交易规则、投资者适当性评估等方面进一步抑制针对转债的过度投机行为，拟设立可转债与正股间跨品种监测机制，制定异常波动指标。目前转债交易规则主要参考两大交易所普通债券交易规则，叠加部分转债流通量较小的因素，在现交易规则下转债极易放大正股价格波动。后续转债交易规则方面可能会结合正股交易特征进行修改，比如引入与正股相同的涨跌停板制度（上交所±10%，深交所±20%）、以及“t+0”等等，但同时也要兼顾转债本身“债性”进行调整，这都将将对交易主体的交易策略与风险控制将产生较大影响。
赎回与回售条款方面，意见稿提出“部分可转债募集说明书规定的赎回与回售条款明显不对等”，在触发条件、行驶期间、行使次数、计息方法等应当平等一致。之前相关条款制定主要参考《上市公司证券发行管理办法》等同样覆盖股票的相关条文，其中关于赎回与回售条款制定往往具有不对称性，比如持有人回售权每年只能行使一次。后续两条款细化规则出台后有望促进转债市场条款的一致性，这一方面促进发行人权利与义务的一致性，另一方面减少由条款不同所带来的估值差异。
赎回披露方面，意见稿同样对防范强赎风险完善相关细则，在强调加强强赎风险披露的同时，提出“如果发行人决定不赎回，则在交易场所规定的期限内不得再次行使赎回权”。在现行规则中，上交所与深交所对于满足赎回条件后的披露要求有所不同，这一方面加大了交易主体所面临的强赎风险，另一方面也使得公司在披露“不赎回”后，交易主体同样面临发行主体的“变脸”风险，2020年以来共5家公司出现赎回态度“变脸”，从披露不赎回到选择赎回的相隔天数在20-40天不等。后续交易所有望推出更为明晰的赎回披露细则，从而减少交易主体的强赎风风险。
除了上述三方面外，意见稿也在信用披露、持有人保护、转股价格调整规则等方面做出要求，整体而言除了上述三方面外，其他各方面多数是对以往要求的细化与适当延伸。此次征求意见稿的推出有望显著降低针对小盘转债的炒作情绪，可转债价格将进一步回归正股价值。后续交易所对于转债交易规则、赎回披露等方面新规则的推出值得持续关注。
转债价值的核心仍是正股价值，目前整体仓位仍然建议偏向积极，注重对于“双低”板块标的的挖掘。此外，部分潜在主题性标的依然可以关注，比如与逆周期调节后续加强预期相关的基建产业链、房建产业链标的的投资机会。若后续逆周期调节有望加强，则逆周期调节相关标的有望进一步重视，其估值多数仍处于低位。
具体投资建议如下：转股品种推荐：瀚蓝、苏试、广汇；低价品种推荐：欣旺、中天、新星、华阳。
风险提示：权益市场下跌、新冠疫情蔓延导致全球股市下跌、相关公司基本面显著恶化、转债市场资金大幅流出
可转债市场点评
转债市场体现出较好防御性，部分种类转债出现热炒
本周市场出现显著调整，其中创业板下跌4.54%，上证指数下跌1.75%，同时日均交易量较上周下滑15.7%，至6710亿。相比之下转债指数体现出较好的防御性，从下图可以看到，虽然各行业转债均值除银行外基本都出现了下跌，但多数行业转债转股溢价率也出现不同程度的快速提升，尤其是纺织服装、机械设备、医药生物等。但指数所体现的状况可能和多数交易者的感知并不相同，本周部分小品种出现不同程度的热炒。
从结构上来看，部分品种在市场整体下跌的情况下，出现一定程度的“爆炒”。10月以来，平价120元以上高价位转债以及平价在100-110元之间的转债转股溢价率显著提升，且以A+评级为主的低评级转债（往往流通量也较小）在10月以来涨幅高达14.35%，远超其他四个评级的转债均值涨幅。
本周五转债行情呈现较热态势的背景下，证监会发布《可转换公司债券管理办法（征求意见稿）》公开征求意见的通知，意见反馈于今年11月22日截止。此次征求意见稿是转债热度快速提升下，针对突出存在问题的制度完善。其中重点提出“着重解决可转债的交易规则与其‘股性’不匹配、信息披露规则与其‘债性’不匹配等问题”。
后续交易规则有望“股票化”，披露规则有望“债券化”
在征求意见稿发布之后，我们认为对于后续交易所相关规定的出台，有以下三个方面值得关注。
交易规则方面，意见稿建议从交易规则、投资者适当性评估等方面进一步抑制针对转债的过度投机行为，拟设立可转债与正股间跨品种监测机制，制定异常波动指标。目前转债交易规则主要参考两大交易所普通债券交易规则，叠加部分转债流通量较小的因素，在现交易规则下转债极易放大正股价格波动。
后续转债交易规则方面可能会结合正股交易特征进行修改，比如引入与正股相同的涨跌停板制度（上交所±10%，深交所±20%）、以及“t+0”等等，但同时也要兼顾转债本身“债性”进行调整，这都将将对交易主体的交易策略与风险控制将产生较大影响。
赎回与回售条款方面，意见稿提出“部分可转债募集说明书规定的赎回与回售条款明显不对等”，在触发条件、行驶期间、行使次数、计息方法等应当平等一致。之前相关条款制定主要参考《上市公司证券发行管理办法》等同样覆盖股票的相关条文，其中关于赎回与回售条款制定往往具有不对称性，比如持有人回售权每年只能行使一次。后续两条款细化规则出台后有望促进转债市场条款的一致性，这一方面促进发行人权利与义务的一致性，另一方面减少由条款不同所带来的估值差异。
赎回披露方面，意见稿同样对防范强赎风险完善相关细则，在强调加强强赎风险披露的同时，提出“如果发行人决定不赎回，则在交易场所规定的期限内不得再次行使赎回权”。在现行规则中，上交所与深交所对于满足赎回条件后的披露要求有所不同，这一方面加大了交易主体所面临的强赎风险，另一方面也使得公司在披露“不赎回”后，交易主体同样面临发行主体的“变脸”风险，2020年以来共5家公司出现赎回态度“变脸”，从披露不赎回到选择赎回的相隔天数在20-40天不等。后续交易所有望推出更为明晰的赎回披露细则，从而减少交易主体的强赎风风险。
除了上述三方面外，意见稿也在信用披露、持有人保护、转股价格调整规则等方面做出要求，整体而言除了上述三方面外，其他各方面多数是对以往要求的细化与适当延伸。此次征求意见稿的推出有望显著降低针对小盘转债的炒作情绪，可转债价格将进一步回归正股价值。后续交易所对于转债交易规则、赎回披露等方面新规则的推出值得持续关注。
对于后市研判，进入10月份之后三季报的业绩兑现情况或成为择券的短期重要影响因素，同时建议关注传统蓝筹板块部分基本面较强的标的中所蕴含的估值提升机会。对于行业估值、平价溢价率估值处于历史高位的相关标的，若基本面没有较强支撑，建议适当规避。
近期征求意见稿的推出会对市场情绪有所压制，但主要是针对部分前期“爆炒”的小品种转债，转债价值的核心仍是正股价值，目前整体仓位仍然建议偏向积极，注重对于“双低”板块标的的挖掘。此外，部分潜在主题性标的依然可以关注，比如与逆周期调节后续加强预期相关的基建产业链、房建产业链标的的投资机会。若后续逆周期调节有望加强，则逆周期调节相关标的有望进一步重视，其估值多数仍处于低位。
具体投资建议如下：
转股品种推荐：瀚蓝、苏试、广汇；
低价品种推荐：欣旺、中天、新星、华阳。
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