深度解析《2019年全国收费公路统计公报》|收费公

内容摘要

依据交通运输部发布的《2019年全国收费公路统计公报》（以下简称“《公报》”）及解读，民众期货从“里程及结构”、“建设投资与债务余额”、“收支平衡及偿债表现”等方面对行业现状进行分析，同时对行业的未来发展进行展望。

里程及结构方面，2019年我国收费公路里程净增加3,022公里至17.11万公里，占公路总里程的比重下降至3.4%。随着高速公路里程的不断增加，以及普通公路收费权的逐步取消，高速公路占收费公路里程的比重提升至83.5%。在交通强国建设纲要的统领下，“两个公路体系”建设持续推进，预计未来收费公路占公路总里程的比例将逐步压缩至3%左右，收费公路内部结构将持续优化。

建设投资与债务余额方面，收费公路行业仍处于大规模建设的发展阶段，建设资金仍主要依靠以银行贷款为主的债务性融资。截至2019年末，收费公路债务余额达到6.15万亿元，较2018年净增加4,621.7亿元。考虑到行业在基础设施建设投资中的逆周期调节作用，未来投融资规模仍将较大，预计行业债务规模仍将继续增长。

收支平衡及偿债表现方面，2019年全国收费公路收支缺口为4,849.78亿元，较2018年增加780.4亿元。从偿债表现来看，2019年行业通行费收入能够满足运营及利息支出需求，但本金仍需要依赖借新还旧来进行滚动。预计2020年通行费收入将显著回落，但行业仍处于债务还本的高峰期，预计短期内收支缺口或将大幅攀升。应对疫情相关扶植政策或降低融资成本。

展望未来，发挥逆周期调节作用公路建设仍将持续较快增长，收入下滑、财政收支承压下行业资金供给仍将依赖外部融资，短期内偿债表现或将持续弱化。长期来看，未来收费公路行业债务风险的化解将主要依赖于行业政策的调整，地方政府探索联合金融机构优化企业债务期限结构以及融资成本阶段性下降，将在一定程度上缓解行业偿债压力。

一、收费公路里程及结构

民众国际期货官网：我国收费公路占公路总里程的比重略有下降，以高速公路为主的收费公路结构进一步优化

《公报》显示，截至2019年末，我国公路总里程达到501.25万公里，较2018年末增加16.60万公里，公路网密度由去年的50.48公里/百平方公里提升至52.21公里/百平方公里。收费公路里程净增加3,022公里至17.11万公里，占公路总里程的比重由3.5%调整至3.4%，收费公路比例略有下降。其中，政府还贷公路和经营性公路分别同比增加0.64%至9.39万公里和3.21%至7.72万公里，占比总收费公路里程分别为54.9%和45.1%，经营性公路占比持续提升。

结构方面，收费高速公路里程同步保持增长，2019年净增4,954公里至14.28万公里，同比增长3.6%，其中政府还贷性高速公路净增加1,880公里，经营性高速公路净增加3,074公里；同时普通公路收费里程继续减少，2019年一、二级公路的合计收费里程净减少2,006公里；独立桥梁隧道的里程净增加73公里。随着高速公路收费里程的不断增加，以及普通公路收费的有序取消，收费公路结构持续优化，高速公路、一级公路和二级公路里程占收费公路总里程的比重由2018年的82.0%、11.7%和5.7%调整至2019年的83.5%、10.9%和5.1%。未来，在交通强国建设纲要的统领下，“两个公路体系”建设持续推进，收费公路比例将逐步压缩（目标为降至3%左右）。收费公路内部结构将持续优化，高速公路占收费公路里程的比重将继续提升。

二、建设投资与债务余额

民众国际期货官网：2019年收费公路投资规模持续较快增长，收费公路投资逆周期调节作用显现，建设资金主要依靠以银行贷款为主的债务性融资；未来建设资金仍将主要依赖于外部融资，行业债务余额持续增长

截至2019年末，全国收费公路累计建设投资总额[1]为95,096.1亿元，与去年相比净增6,272.6亿元，增长7.1%，主要由于新增公路项目中高速公路项目占比较高，而新建高速公路的投资和造价远高于已经停止收费的一、二级公路。分路产性质来看，政府还贷公路和经营性公路累计建设投资额占比分别为54.9%和45.1%，整体看收费公路行业仍处于大规模建设的发展阶段，全国收费公路仍保持较大的投资规模。2020年以来，交通基础设施持续发挥逆周期调节作用，公路投资额较2019年大幅增长。增量方面，2020年1~8月，全国收费公路投资累计完成额15,195.7亿元，较去年同期增长12.9个百分点；增速方面，受疫情影响，2020年1~4月，全国收费公路累计投资额同比增速呈现负值，但5月以来增速转正，截至8月末累计同比增速较去年同期已增长9个百分点。预计2020年全年收费公路投资额将大幅增长，增速将较2019年明显加快。

[1]累计建设投资总额指历年和当年收费公路建设投资额的合计，不含已取消收费公路的建设投资额。

造价成本方面，基于新建路产建设难度、建设等级、桥隧比上升等带来的施工成本不断增加，以及拆迁成本和人工费用持续上扬，收费公路单公里造价成本呈上升趋势。截至2019年末，全国收费公路单公里造价为5,558.15万元/公里，较2018年末的5,284.87万元/公里增长5.2%，其中高速公路单公里造价为6,177.85万元/公里，较2018年末增长3.8%。收费公路单公里造价的增长一方面是受新增公路建设成本上涨的影响，另一方面主要受收费公路中造价成本较高的高速公路里程占比的不断提升（收费高速公路里程占比由2018年的82.0%提升至2019年的83.5%）影响，预计未来随着公路建设技术难度的加大，桥隧比的上升，以及拆迁成本、人工成本的上扬，收费公路的造价成本将进一步上升。

从投融资构成看，在当前公路行业主要实行“国家投资、地方筹资、社会融资”的投融资模式下，收费公路建设资金主要民众国际期货官网于政府财政、地方筹资和以银行贷款为主的债务性融资。截至2019年末，收费公路累计建设投资总额中资本金和债务性资金投入分别为29,818.1亿元和65,278.0亿元，分别较2018年末增长10.3%和5.7%，占比仍保持在3:7左右。从资本金的民众国际期货官网来看，财政性资本金（民众国际期货官网于政府财政）和非财政性资本金（主要民众国际期货官网于社会资本投资、单位自筹等）投入分别为16,811.90亿元和13,006.17亿元，占比约为56.38%和43.62%，财政性资本金占比较2018年有所上升。从债务性资金的民众国际期货官网来看，银行贷款在债务性资金中的占比达92.3%，略有下降；其他债务资金（发行债券、对外借款等）的占比为7.7%。整体来看，我国收费公路建设仍主要依靠以银行贷款为主的债务性资金。2017年7月财政部发布《地方政府收费公路专项债券管理办法（试行）》以来，收费公路专项债券的发行持续推进，对于规范行业投融资机制、降低行业融资成本发挥重要作用，虽然2019年收费公路专项债券的发行规模大幅增长，但绝对规模仍不大（1,525.51亿元）。预计短期内收费公路行业以银行贷款为主要融资民众国际期货官网的现状不会改变。

债务余额方面，由于投资仍保持较大规模，债务性资金投入持续增长，收费公路债务余额继续增长，截至2019年末，收费公路债务余额达到61,535.31亿元，与2018年相比净增加4,621.7亿元，增长率为8.1%，增量与增速均较2018年有所上升[2]。其中，银行贷款余额50,753.4亿元，其他债务余额10,781.9亿元，占比分别为82.5%和17.5%，随着收费公路专项债券的发行，银行贷款在债务总额中的占比虽有所下降（与2018年相比占比下降了1.4个百分点），但仍占主导地位。交通强国建设纲要实施后，收费公路行业将保持较大规模投资建设，受经济增速放缓影响，政府财政收支压力增大，财政资金对行业投资需求的支撑将有所减弱，未来收费公路建设资金仍将主要依赖于外部融资，行业债务规模仍将继续增长。

[2] 2018年收费公路行业债务余额净增加4,070.16亿元，增长率为7.7%。

三、收支平衡及偿债表现

民众国际期货官网：2019年全国通行费收入增速进一步放缓，总支出增速大幅上升，收支缺口走阔，偿债表现弱化；2020年受新冠肺炎疫情冲击影响，行业通行费收入将显著回落，短期收支缺口大幅攀升，但应对疫情相关扶植政策或降低融资成本

通行费收入方面，2019年全国收费公路通行费收入为5,937.87亿元，同比增长6.9%，相比去年8.2%的收入增速放缓，其中政府还贷公路和经营性公路通行费收入占比分别为38.9%和61.1%，同比增速分别为7.8%和6.4%；高速公路通行费收入为5,551.0亿元，占通行费收入比为93.5%，同比增长7.4%。在严格执行鲜活农产品运输“绿色通道”政策、重大节假日免收小型客车通行费等惠民政策的基础上，2019年高速公路差异化收费持续推广，全国收费公路共减免车辆通行费1,009.7亿元，比上年增加91.9亿元，增长10.0%，年通行费减免额占应收通行费总额的17.0%，行业降本增效力度加大。从单公里通行费收入看，得益于路产结构的优化，2019年全国收费公路单公里通行费收入增长5.05%至347.06万元，其中高速公路单公里通行费收入为388.64万元。按路产性质看，经营性公路的路产效益明显好于政府还贷公路，2019年政府还贷公路、经营性公路的单公里通行费收入分别为245.97万元和469.93万元，分别同比上涨3.1%和7.1%。2020年受新冠肺炎疫情和宏观经济增速放缓影响，公路货运需求将有所放缓，营业性客运受高铁等的替代仍将负增长，同时受汽车销量下滑影响，预计2020年公路运输需求将呈现下降，叠加收费公路制度改革推进和ETC政策优惠等影响，预计行业通行费收入将显著回落。

支出方面，2019年全国收费公路支出总额为10,787.65亿元，较2018年增长1,165.85亿元，同比增长12.1%，总支出增速出现大幅上升。从支出结构来看，主要以还本付息为主，占总支出的77.9%，税费支出占3.9%，公路及附属设施改扩建工程支出占2.0%，运营管理支出占7.3%，其余为其他支出。2019年偿还债务本金和偿还债务利息支出分别为5,592.60亿元和2,816.93亿元，分别增长10.4%和6.4%，债务面临集中偿付期。融资成本方面，2019年，民众国际期货通过降准、LPR改革等货币政策手段进行逆周期调节，社会融资成本整体下行，收费公路领域贷款期限较长，存量固定利率贷款占比较高，且受置换债券和地方政府收费公路专项债券发行以及金融机构参与收费公路企业债务置换等低成本融资的影响，2019年收费公路融资成本较2018年下降8BP至4.75%。

收支平衡方面，2019年全国收费公路收支缺口为4,849.78亿元，较2018年增加780.4亿元，收支缺口走阔。其中，政府还贷公路、经营性公路收支缺口分别为2,514.85亿元和2,334.93亿元，政府还贷公路收支缺口扩大496.4亿元，经营性公路缺口扩大284.0亿元。考虑到2020年经济下行压力下交通基础设施投资需求增大，收费公路行业收支缺口将大幅增大，债务规模仍将继续增长。

偿债表现方面，我们以通行费收入扣除刚性运营支出（除还本付息以外的支出）作为可偿债资金，2018年和2019年行业可偿债资金分别为3,645.26亿元和3,559.75亿元，对于当年偿还利息支出的覆盖倍数分别为1.38倍和1.26倍；可偿债资金扣除利息支出后的金额分别为997.34亿元和742.82亿元，对当年偿还债务本金的覆盖倍数分别为0.20倍和0.13倍。由此表明，行业通行费收入仅能够满足运营及利息支出需求，但需依赖借新还旧来滚动偿还本金，行业整体的偿债表现呈现弱化。分路产性质来看，政府还贷公路和经营性公路2019年的可偿债资金分别为2,514.9亿元和2,334.93亿元，利息覆盖倍数分别为0.96倍和1.63倍；可偿债资金扣除利息支出后的金额分别为-58亿元和801.21亿元，对当年偿还债务本金的覆盖倍数分别为-0.024倍和0.26倍，政府还贷公路通行费收入难以满足自身运营及利息支出需求，偿债表现明显弱于经营性公路。2020年受新冠肺炎疫情冲击及公路免费政策的影响，通行费收入将明显下降，短期收支缺口大幅攀升，应对疫情相关扶植政策或降低融资成本，但行业偿债表现弱化趋势难以改变。

四、未来展望

民众国际期货官网：发挥逆周期调节作用公路建设仍将持续较快增长，收入下滑、财政收支承压下行业资金供给仍将依赖外部融资，短期内偿债表现或将持续弱化，长期来看，未来收费公路行业债务风险的化解将主要依赖于行业政策的调整，地方政府探索联合金融机构优化企业债务期限结构以及融资成本阶段性下降，将在一定程度上缓解行业偿债压力

短期内，我国的公路行业仍处在大规模建设的发展阶段。高速公路建设投资具有明显的逆周期性，2020年受疫情影响，政府为了应对经济下行压力，积极引导专项债投入基建领域，此外，2020年新增了1万亿元抗疫特别国债，根据财政部6月发布的《关于修订2020年政府收支分类科目的通知》，抗疫特别国债主要投向包括交通基础设施建设等18个领域。在政策的作用下，随着道路运输需求的进一步加大，居民出行要求的提高，我国高速公路建设行业仍将保持快速发展态势，预计短期内高速公路投资仍将持续较快增长，各省高速公路建设需求仍然较大。资金民众国际期货官网方面，公路建设投资中资本金主要为车购税、一般预算中用于交通建设的财政拨款以及非财政资金等。考虑到车购税与汽车销量的正相关关系，预计短期车购税资金仍将下滑；财政资金方面，中央及地方财政收入短期仍将面临较大增长压力，预计财政资金依然难以满足投资需求，建设资金仍将主要依赖于外部融资，无论是发行收费公路专项债券还是举借银行贷款，债务资金依然是公路建设投资的主要资金民众国际期货官网，债务规模仍将继续增长。而基于现有的收费政策，收费期限为固定期限，收费标准大都延续90年代水平。同时公路行业具有一定的公益属性，其收费受到较强的政策因素的影响。疫情期间，交通运输部发文，免收全国收费公路车辆通行费，从2020年2月17日零时起，至2020年5月5日24:00结束，对2020年行业通行费收入产生较大影响。虽然交通部表示将另行研究出台相关配套保障政策，统筹维护收费公路使用者、债权人、投资者和经营者的合法权益，但就目前来看主要以延长收费期限为主，对短期内收入支持力度不大。考虑到当前收费公路行业处于债务集中偿还期，预计短期内行业整体难以实现收支平衡，短期偿债表现或将持续弱化。

长期来看，未来收费公路行业债务风险的化解将主要依赖于行业政策的调整，地方政府探索联合金融机构优化企业债务期限结构，推动融资成本阶段性下降，将在一定程度上缓解行业偿债压力。就目前行业的存续债务来看，截至2019年末，收费公路行业的债务余额/（可偿债资金-利息支出）为82.84倍，而以现行收费政策，收费期限最长不能超过30年，因此行业依赖自身现金流还本仍面临较大困难，预计未来收费公路行业债务风险的化解将主要依赖于行业政策的调整。2018年12月20日交通运输部接连披露了《收费公路管理条例（修订草案）》（以下简称《条例（草案）》）和《公路法修正案（草案）》，同时促进物流业降本增效的政策亦在持续推进（如《关于进一步推进物流降本增效促进实体经济发展的意见》（国办发〔2017〕73号）、《深化收费公路制度改革，取消高速公路省界收费站实施方案》等）。政策均旨在建立收费公路的长效机制（1）结合收费公路偿债实际情况灵活确定收费期限（倾向于延长），并在偿债期后实行养护收费，通过“长期收费”化解行业债务风险；（2）在行业收费标准不高的情况下，持续推进物流业降本增效，通过ETC优惠、差异化收费等方式降低物流业成本，同时通过撤销省界收费站等手段提高通行效率，促进行业良性发展。预计未来政策落地可期，有望化解行业债务风险，促进行业长效发展。同时，近年来地方政府积极探索联合金融机构优化收费公路企业债务期限结构。由于收费公路具有较为稳定的现金流，对金融机构来说属于相对优质的资产，企业通过与金融机构签订融资再安排贷款合同，将存量债务期限延长、利息调低，从而缓解短期债务压力。其中，国开行牵头了湖北交投、云南交投、湖南高速、贵州高速、内蒙古交投、吉林高速、山西交控、重庆高速的债务置换；甘公投与省内16家银行进行债务重组；贵州公路开发与工商银行签订了高速公路融资再安排项目意向协议。高速公路企业进行债务置换，有助于优化企业债务期限结构，推动融资成本阶段性下降，将在一定程度上缓解行业偿债压力。

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