嘉友国际：中蒙跨境综合物流服务龙头_民众期货
申购建议：积极参与
【天风研究】 孙彬彬 肖文劲
申购分析：
1.嘉友转债发行规模7.2亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；债券转股价格24.82元，转股价值111.04元（截至2020年8月3日）；票息为年化利率1.42%，到期补偿利率20%，属于新发行转债低等水平，按6年期AA-中债企业债到期收益率6.94%的贴现率计算，债底为84.53元，纯债价值位于中等水平。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对其总股本的摊薄压力为13.19%，对流通股本的摊薄压力为52.74%，对现有流通股本造成摊薄压力较大。
2.公司所处行业为物流（申万三级），从估值角度来看，截止到8月3日，公司PE(TTM)为18.79倍，低于行业平均水平，市值60.50亿元。截止到8月3日，公司今年以来正股涨幅约为31.24%，同期行业指数上证16.29%，万得全A指数上涨15.81%,年化波动率在3.6%左右，股票弹性尚可。目前，公司暂未披露股权质押情况。
3.公司为跨境多式联运综合物流服务和供应链贸易服务提供商。作为中蒙跨境物流龙头，公司前身为乌拉特中旗甘其毛都嘉友国际物流有限公司，2018年成功上市。除了上述两大高权重业务外，公司同样涉及大宗矿产品物流、智能仓储业务。公司通过整合跨境物流各个环节，制定定制化跨境综合物流解决方案。中国、蒙古、中亚及亚洲地区为公司长期开展业务的重点区域。
4.公司有如下竞争优势：围绕信息整合优势，以工程项目物流为抓手实现重去重回，打造轻资产运营模式。公司凭借其多年积累的经验、数据，具有部分出境货源，对下游供应商具备较强议价权，实现了运输业务的大比例外包，一方面跳出了自有运力对运输方案的禁锢，另一方面避免了高额的资本开支，奠定了多板块协同发展的轻资产模式。公司区域发挥先发优势，对口岸保税库、海关监管场所等关键节点核心资产实现布局，这类资产质量较好，具有周转率高、定价权强、不确定性较低等特点。近期公司2.8亿元收购铎奕达矿业100%公司在收购铎奕达公司（铎奕达公司拥有970亩仓储用地）后，在中蒙边境仓储用地面积增加82.65%，达到142.91万平米，进一步巩固自身中蒙跨境综合物流服务的核心竞争力。
5.嘉友转债规模较小，债底保护一般，市场或给予15%左右的溢价，预计上市价格为128元左右，建议积极参与新债申购。
