风物长宜放眼量——民众期货证券民众期货策略
1、市场回顾与展望
今日利率整体呈现先下后上的走势，早盘的利率下行主要反映了对周末中美摩擦进一步升温和国内疫情扩散加速的担忧。然而随着央行投放1000亿OMO完全对冲到期量后，资金利率依然不下反上，上午公布的6月企业利润数据仍在继续回升中，企业产成品存货增速也继续回落，市场对资金面边际收紧和基本面继续回暖的预期升温，叠加股市表现也较为顽强，带动利率有所反弹，中短端利率受资金面影响，上行幅度大于长端。
短期而言，随着互关总领馆风波阶段性平息，今日中美双方也并未释放更多紧张信号，人民币汇率也重回7附近，反映出市场对外部风险的担忧有所降温。而资金面的边际收紧和企业利润的继续改善，则成为了增量利空因素，叠加过去两周利率下行后止盈需求开始出现，共同驱动了今日利率的反弹。那么这是否意味着本轮利率下行行情的结束？利率是否会重回上行通道呢？我们认为不必对此过于悲观。
首先，虽然中美互关总领馆的风波暂时平息，但随着美国大选的临近，为转移疫情失控导致的国内矛盾，利用并激化美国国内对中国的不满情绪，必然会成为未来一段时间特朗普政府换取支持率的重要手段，领馆风波既不是中美间摩擦的开始，也不会成为中美间摩擦的结束，未来相当长一段时间内对抗加剧都会成为中美关系的主旋律，外部冲击对国内经济和金融市场的影响难言结束，对风险偏好的降温作用未来仍将延续，这对债市而言无疑是中长期的潜在利好。
其次，从基本面的角度看，虽然从高频数据来看，7月经济数据仍有望在6月基础上有所改善，但改善的速度和力度边际放缓已经成为大概率事件，复工复产带动经济复苏斜率最陡的阶段已经过去，未来相当长一段时间可能都将面临经济平稳复苏，但很难回到疫情前水平的状态，市场对经济缓慢复苏的反应也将逐步钝化，基本面将很难成为推动利率明显上行的力量。
再次，货币政策虽然年内显著放松的概率在降低，但实质性收紧依然是小概率事件。虽然5-6月货币政策的边际收紧对市场带来很大冲击，让市场参与者都心有余悸，但7月以来央行在资金面边际收紧的阶段都加大了流动性投放对冲的力度，避免资金面的过度收紧，这一系列操作都反映出，目前的资金利率水平已经达到或者接近央行认可的利率中枢附近，央行已无进一步收紧的意愿，这也意味着资金利率乃至中短端利率的顶部区域已经基本探明。
诚然，从短期来看，在月末资金面边际收紧、中美摩擦短期降温、8月后供给压力仍将回升、基本面仍在平稳复苏、前期交易盘存在获利回吐需求、股市韧性较强等因素的共同影响下，利率存在一定的反弹风险。但从中期来看，利多债市的因素正在逐步增加，叠加目前利率仍处在相对高位，配置需求仍将持续释放，利率的上行空间已经较为有限，下半年债市的前景并不悲观。
2、早盘市场策略
周末新增信息主要集中在中美关系和疫情方面，美方强行闯入休斯顿总领馆，中美关系仍在持续恶化的轨道上，对风险偏好的压制仍将存在；大连新增疫情扩散至4省7市，疫情防控前景依然不容乐观，后续影响仍需持续关注。本周是月末前最后一周，一方面需要关注资金面潜在扰动的风险，另一方面也需要关注周五将要公布的7月PMI所反映的经济景气度的变化。此外，本周可能召开政治局会议，需要关注可能传达出的政策信号。交易策略方面，短期而言一方面临近月末资金面仍存不确定性，短端利率需保持观望态度，但避险情绪影响下，长端利率仍存一定交易空间，交易盘可适当参与。中长期来看，目前的利率水平仍处于相对高位，中美关系和疫情的中长期不确定性将限制利率的上行空间，债券的配置价值依然存在。
3、和银行交流，感觉经济还是有压力
逻辑上讲，银行是信用扩张的中介，银行一头连接着企业，一头连接着出资方，因此银行对实体经济的变化敏感度非常高，所谓春江水暖鸭先知。最近我们走访了一些银行，银行反馈经济依然低迷，可贷企业很少，具体而言，好企业不需要贷款；对差企业，银行又不敢贷款；同时，今年银行的存款增加也不少，可能是信贷派生存款多，也可能是居民和企业防御性的存款多。实际上，银行反馈的情况和前几个月并没有明显的改善，这可能说明经济依然面临较大的现实压力。此外，从股市看，银行股估值非常便宜，但是又涨不起来，也反映了股市投资者对经济的预期并不乐观。而债券市场此前大幅调整，则反映了债券市场投资者对经济的乐观，究竟谁对谁错，后期可以观察。
4、午盘市场综述
今日共有1000亿7天逆回购到期，央行进行了完全对冲，但早盘资金面仍然偏紧，月内回购利率多数上行。股市上午高开低走，上周五领跌的医药食品板块小幅反弹，但过半行业下跌，显示中美关系收紧背景下，风险偏好短期内难有明显回升。债市方面，上午中长端债券收益率普遍上行2-3bp，为上周五超涨后的正常回调，周末消息面上并没有太多的利空因素。从3-5年债券上周后半周的表现看，短期内中端利差已经基本回归正常，需要关注资金对其的扰动，债市的交易机会主要来自于风险偏好的变化，继续密切跟踪中美两方面的最新动态。
5、金价的大涨主要受实际利率走低和美元走弱推动，避险情绪并非主因
近期金价持续上涨，黄金价格突破1900美元整数关口，创下历史新高。金价为何持续大涨？背后又反映了怎样的逻辑和预期？
实际利率快速下行是推动金价大涨的主要原因。近期美国通胀保值国债收益率持续下行至-0.9%的水平，创下近年来新低，成为推动金价大涨的主要原因。之所以美国实际利率持续走低，一方面与极度宽松的货币政策推动下美债利率持续低位震荡有关，另一方面则与美国复工复产推动通胀预期有所上升有关。
美元指数持续走软是推动金价大涨的另一主要原因。近期美元指数快速走低，一方面与美联储货币政策持续宽松有关，另一方面也一定程度上反映出市场对美国疫情二次爆发及其对经济影响的担忧。美元作为黄金的标价货币，美元指数持续走软也一定程度上加速了金价的上涨。
避险情绪并非本轮金价上涨主因。从反应市场恐慌情绪的VIX指数来观察，近期海外金融市场的恐慌情绪整体较为平稳，VIX指数呈现震荡走低趋势，因此避险情绪并非推动本轮金价大涨的主要原因。
6、资金锚和存单利率
近期存单利率上行较快，而银行间7天回购利率基本在1.95%-2.1%之间波动，上行幅度不大，两者存在一定的背离。一般而言，资金回购利率是存单利率的锚，通过资金利率观察和预测存单利率有一定的领先作用。而近期的背离并非表明资金锚无效，存单利率上行较快反映银行负债端压力较大，主要原因在于前期结构性存款大幅压降，导致存单供给放量，存单利率上行。而资金方面，本身银行间流动性相对平稳，央行通过公开市场操作，使得7天回购利率稳定在2.2%左右，因此波动不大。
对于后期，一方面国内外经济和政治环境尚存风险，央行收紧流动性的可能性较小，未来银行间流动性大概率维持在平稳的状态；另一方面1年国股存单利率存在隐性上限（1年MLF利率2.95%），截至上周五估值剩余不到15bp的空间。因此经过前期利率的快速上行，预计存单利率上行空间有限。
7、周度高频数据跟踪
钢材、汽车等中游生产表现较好，但企业规模分化仍然严重；雨水天气影响减弱，水泥出货环比连续两周改善；地铁出行需求持续向好且初步出现替代私家车出行的迹象，电影院重新开业需求缓慢恢复，汽车、房地产成交月内持续改善；猪价涨势放缓，工业品期货价环比回落，进口运价继续下跌。
煤炭方面，上周动力煤坑口、北港、运价均有所下跌，港口库存继续反弹，整体仍反映出一种供过于求的状态。焦化厂生产率涨跌不一，恢复最快的大型焦化厂生产率环比持平，恢复速度次之的中型焦化厂生产率小幅回升，恢复最慢的小型焦化厂生产率环比下降，分化严重。
钢铁方面，淡季效应仍在，供给偏高位运行，上周高炉开工率小幅回升，五大钢材品种产量环比增加；7月中旬重点企业粗钢产量同比增6.0%，较7月上旬的5.8%进一步反弹，且升至疫情后最高水平。需求受高温、雨水天气接替影响而偏弱，库存整体回升。钢价受原料价格走强而出现反弹。
水泥方面，由于7月下旬雨水天气减少，下游需求环比出现改善迹象，价格虽仍在下跌，但跌幅放缓。上周全国水泥出货率环比提高2.8pct至77.36%，水泥库容比环比增0.1pct至68.6%，全国水泥均价环比降0.4%。
纺织业方面，上游PTA产量高位震荡，中游聚酯产业链负荷率已接近区间同期水平，下游江浙织机产业链负荷率季节性回落，且明显低于去年同期水平。下游需求依然很弱，聚酯切片、涤纶、坯布库存远高于历史同期水平，且补库速度明显快于去年同期。
出行方面，上周跟踪的9个主要城市地铁出行明显改善，客运量同比增速反弹2-10个百分点不等。目前成都、苏州等市地铁客运量同比已实现正增长，重庆、郑州、同比在-5%以内，西安、南京等市地铁客运量同比在-10%附近，上海、广州等市地铁客运量同比在-15%上下。上周私家车出行以回落为主，可能与出行交通工具替代有关。
汽车方面，7月第三周乘用车销售较前两周明显改善（第一、二、三周销量同比分别为-15%、-5%、8%），前19日乘用车销量同比降2%，较6月的-6.2%有所反弹。上周全钢胎和半钢胎开工率分别录得69.94%和65.35%，环比回升，生产端继续修复。
房地产成交方面，7月前26日30大中城市商品房成交面积同比增8.7%，较6月全月的9.4%小幅回落，但仍维持在较高的景气水平，近期多个城市陆续出台房地产限制政策，后续地产销售可能会受到一定程度的抑制。百大中城市土地供应及成交面积继续下滑，近期一线城市成交土地溢价率出现了些许走高态势，值得关注，二三线城市成交土地溢价率基本处于正常水平。
电影票房方面，上周国家电影资金办观影人次和票房数据恢复更新，全周共有92万人观影，票房价值2010万元，同比分别降97.5%和98.5%。
物价方面，农产品端，上周猪价涨势放缓，但牛肉价格仍在快速上行，菜价上而果价下，农产品批发价格200指数环比涨0.4%。工业品端，布伦特原油仍在43-44美元/桶的区间内小幅震荡，铜价涨势放缓后半周有所回落，南华工业品指数周跌0.2%。运价端，7月以来与进口密切相关的波罗的海干散货指数（BDI）和中国进口干散货运价指数（CDFI）大幅下滑，侧面反映出进口需求较6月有所减弱。
