美债“堕落天使”激增：挑战与机遇|债券_民众期

　　原标题：美债“堕落天使”激增：挑战与机遇 来源：先锋领航Vanguard

　　全球金融危机以来的十年间，在各种因素推动下，公司债券市场投资级债券规模不断收缩，加上近期新冠疫情的冲击，更是让一些债券发行人面临巨大的降级风险。

　　这些从投资级降至投机级的公司债券被称为「堕落天使」。这使得债券发行人面临更高的融资成本，也会造成相关指数和对应指数基金的变动，给投机级债券市场带来了挑战，不过同时也给主动型基金带来了投资机会。

　　Vanguard全球主动信用策略团队的投资组合经理Sarang Kulkarni表示，

　　投资级债券市场的变化

　　过去的几年中，由于供求两侧的同时增长，BBB级债券（三大主要债券评级机构中的两家所认定的投资级债券中最低评级）的市场价值已超过了优质的A级债券。

　　自全球金融危机以来，面对持续的低利率环境，投资者一直在寻求投资级债券市场中收益率相对较高的优质债券。同时，Vanguard投资级信用团队联席主管ArvindNarayanan分析称，「当前的低增长环境和低融资成本，也促使了许多公司提高资产负债表杠杆，用于回购、股息支付和并购等利于股东的活动，这样的供求因素变化使得该市场得以增长」。

　　由于BBB级债券发行人仅比投机级债券高出一个等级，因此甚至在新冠疫情之前，BBB级在投资级市场的占比就已经引起了广泛讨论。目前疫情下经济大规模停摆，使得公司利润前景压力上升。而受油价持续低迷影响，能源行业尤其需要关注，以及一些其它直接受到疫情冲击的行业。

　　降级的潜在波及范围

　　Vanguard估算，新冠疫情可能导致美国高达4000亿美元的BBB级债券面临降级风险，具体规模还将取决于经济复苏路径。这意味着被降级的债券规模约将占到美国共计6.1万亿美元的投资级债券市场的6.5％，或共计2.9万亿美元的BBB级债券市场的14％1。

　　ArvindNarayanan指出：「我们预计被降级的可能是那些面临严重需求放缓的行业中杠杆率过高的公司」 。而受疫情影响最严重的行业包括汽车、休闲、酒店、餐饮、航空和零售，这些行业占美国投资级债券市场的5.6％。

　　相比之下，在全球金融危机期间，被降级BBB级债券总额约为1300亿美元，约占当时美国投资级债券市场的8％，该比例高于目前估算的潜在堕落天使占比，主要是金融危机期间银行业被整体降级所致。

　　对指数和指数基金的影响

　　这些债券被降至投机级后，投资级债券指数会将它们剔除，且相关指数基金也将进行相应的调仓撤资。但这种降级大多在意料之中， Vanguard的指数基金也为此做好了行动准备。

　　Vanguard美洲债券指数投资负责人兼联席主管JoshBarrickman对此表示，「我们的确必须卖出这些债券，但至于如何以及何时调整持仓还有很多回旋空间。」

　　Vanguard信用研究团队凭借丰富的行业经验，来识别基本面正在恶化的公司。JoshBarrickman说：「如果我们认为某家公司的降级风险很大，我们可以提前调仓，降低该公司的权重，又或者在该公司被降级之前出售流动性较低的债券而转向流动性更高的债券。」

　　降级对指数基金而言显然并非好事。JoshBarrickman说，「由于这些债券的降级跨越了投资级和投机级，因此价格会产生很大变动，从而损害基金业绩。作为指数基金供应商，Vanguard要关注指数追踪误差，同时也要考量如何尽可能以最高价格出售这些证券，这需要我们去寻求二者的平衡。」

　　中央银行担当的角色

　　美国投机级债券市场价值共计1.2万亿美元，大约是美国投资级市场规模的五分之一。尽管该市场应该能够吸收大量「堕落天使」，但是如果这类资产数量激增还是会给投机级债券市场带来一定的挑战。Sarang Kulkarni将这一现象比喻为将水从瓶子倒在海绵上。如果慢慢倒入，水可以被很好地吸收；但倒得太快，水就会流出来。他说，美国央行在2020年4月对公司债券市场的支持行动，实质上是提供了更大的海绵。

　　美联储通过一级市场公司信用融资和二级市场公司信用融资（SMCCF），提供了高达7500亿美元的资金用以购买大型公司的新发债券和未到期债券，为市场提供流动性。这也是SMCCF首次允许美联储购买「堕落天使」，但前提是这些债券在截至2020年3月22日之前的评级须属于投资级。

　　同样的，欧洲央行也给予了部分「堕落天使」成为其欧元体系信贷业务抵押品的资格。

　　主动型投资机会

　　指数基金所面临的挑战，对于经验丰富的指数基金公司和主动型基金来说也是一次机遇。Vanguard投机级债券组合高级投资经理MichaelChang说：「债券的评级调整，可能会造成强制性抛售，从而可能导致其估值偏离基本价值。这也为没有严格评级门槛限制的投资者创造了潜在的机会。」

　　「堕落天使」发行人不同于传统投机级债券发行人。MichaelChang指出，

　　因此，在正常时期，其它条件相同的情况下，与同行业传统的投机级债券发行人相比，「堕落天使」的发行人普遍较为优质，投资者也更倾向于看好「堕落天使」的发行人。

　　注：

　　•所有投资均涉及风险，包括可能损失本金。

　　•债券投资涉及利率、信用和通胀风险。

　　•投机级债券的信用质量等级通常为中等或低等，因此与具有较高信用质量等级的债券相比，其信用风险更高。

　　•投资海外公司发行的股票或债券还涉及额外风险，包括国家/地区风险和货币风险。

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　　1所有市场规模数据均来自彭博巴克莱指数，截至2020年4月30日。

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